曹仁超 投资者笔记 (27/04/2009) 进军新兴市场讲Timing （时机） 4月26日，周日。今年第一季标普五百纯利估计下跌37.4%（较上周估计下跌37.8%略减），第二季纯利估计跌幅32.6%（4月1日估计跌幅31.7%）。今年标普五百预测O十四倍（上周估计为十三点八倍），即分析界相信企业纯利下跌周期亦进入稳定期。道氏理论专家罗素认为，技术分析必须有客观因素支持。虽然截至今年3月9日道指跌幅约50%，但O仍然偏高；熊市三期O一般都在八倍左右（最少低于十倍），息率则为5至6厘。值得注意的是，标普五百指数已形成上升楔形，MACD则出现三浪背驰，另一次调整极可能在5月份出现。 底特律现象全球化？ 美国自1900年起至今衰退期平均只有十四点四个月；战后两次超过十四点四个月的衰退期为1973－74年及1981－82年。不少人认为2009年3月道指已见底（因下跌已超过十四点四个月），但这次战后的最大趋势是令我们这一代十分‘恰皮’的形势改变。这次改变不是微软击倒IBM，又或苹果回朝夺取微软的市场占有率，而是整个价值观的改变（Values-shift）。过去十八个月全球财富失去40%至45%，包括楼价下跌、股市崩溃及OECD国家有四分一人口步入五十五岁至六十四岁的退休期，这次最大改变是1946年至1964年出生的美国婴儿潮到2006年开始踏入退休年龄，他们总共占美国人口四分一，是美国境内最大的消费群，造成2007年起全球资产价格回落潮。‘Downsizing America’已经在2007年开始！这次收缩期是绵绵不绝的而非周期性的。 现在美国消费占GDP 70%，相信未来只占65%，然后60%……。例如Circuit City已申请破产，星巴克为生存而战，Macy在减少百货店的数目……。失业率上升，华尔街已裁员25%至35%，今年首季汽车零售减少37%至50%，连大学慈善基金亦收缩了25%至30%。美国人工资扣除通胀率自2000年起在下降中，美国人税务负担则在上升。 经过大跌后（例如2007年11月至2009年3月），美股出现大反弹十分正常，但千万不能将反弹市讲成‘牛市’。美国光辉岁月已于2000年结束，艰辛岁月2007年11月开始。至于是否会因经济走下坡引发治安问题而令社会不稳，即美国底特律（汽车城）的现象变成全国化？不知道。 历史告诉我们，每次重大事件发生后，总有些国家会衰败，另有些国家抓住历史机遇而崛起。例如十四世纪欧洲文艺复兴、十八世纪英国工业革命、第一次世界大战及第二次世界大战后的美国崛起、1973年石油危机后的德国、日本。这次金融海啸后，谁衰退、谁崛起？ 2007年夏季开始的美国信贷压碎（credit crunch），已令联邦基金利率跌至0.25厘，同时令美国股价跌至‘替代成本’的55%（耶鲁大学教授James Tobin估计），为1980年代股市上升以来最低，1974年12月曾一度跌至替代成本的70%。‘牛市’短期内无法出现，在1930年代通缩期，股市反弹幅度可达62%到132%；2009年3月9日开始的美股熊市二期第一次反弹（香港的熊市二期第二次反弹），估计升幅不会小。Julian Robertson（在2000年互联网高峰期结束老虎基金）决定今年3月复业，吸纳对象之一是能源股Occidental Petroleum。油价由2007年7月至2008年7月上升接近一倍，由74美元升至147美元，同期美元兑欧元回落16%。最近油价由2月中35美元之下升至最近50美元之上，升幅42%，钻油活动较去年同期下降43%，有理由相信今年年底前油价可见60美元，短期石油股有一定吸引力。 千万不要因中期调整而影响你的长期看法。要知道2003年至2007年通过信贷膨胀而制造出来的最后一个信贷泡沫已爆破，2007年11月起游戏规则是逢低买、逢高沽。 1933年罗斯福上台后，推出新经济政策令经济复苏，1937年加税以减少财政赤字，经济立即回落。美国经济真正繁荣期要到1949年第二次世界大战后美国货横扫全球才正式开始。1990年后日本亦有类似情况，即每次推出刺激经济方案便令经济暂时稳定下来，每次政府欲加税去减少财赤，经济又滑下来。2009年3月美股在刺激经济方案下总算稳定下来，但未来日子千万不可加息或加税，不然另一次跌市随时开始。 2009年首季美国利率已降至0.25厘，同1998年日本的零利率政策接近；日本通过政府推出一连串挽救行动，结果只令日本经济不生不死。美国政府负债占GDP比率由1989年50%上升到2008年70%；日本政府负债占GDP比率由1989年68%上升到2008年173%。政府负债一旦相当于GDP 100%以上，当地经济便无法复苏；2009年美国政府负债也开始向GDP 100%靠拢，各位要小心。 美股市值由2007年10月的19.1万亿美元回落到2009年2月的9.2万亿美元，共失去10万亿美元；东京股市由2007年6月的578万亿日圆下降至2009年2月的244万亿日圆；全球股市由63万亿美元回落到2009年3月的28万亿美元，下跌56%（或35万亿美元）。美国物业2006年至今失去3.5万亿美元。现在美国物业市值仍相当于2008年美国GDP 130%（1985至1999年只相等于GDP 100%至120%；2006年相等于GDP 170%）。换言之，目前美国楼价仍处偏高水平。低利率虽然可阻止楼价及股市进一步回落，但亦同时阻止GDP增长率进一步上升，变成低增长区；结果PEG下降，令股市最终抬不起头；担心美国正渐渐步入上述景况。2006年美国有2万亿美元‘现钞’，同时有50万亿美元‘信贷’；2007年9月开始去杠杆化（Deleveraging），引致资产价格大幅跌价及信贷收缩，虽然现钞供应略为上升，但通缩力量超过通货膨胀。简单公式MV=PQ可解释上述现象。M（货币供应）乘V（货币流速）等于P（价格升降）乘Q（产品供应量），虽然政府增加M供应，但V却下降，结果出现P跌价而非升值，除非产品供应量亦下降。 不要痴痴等另一次牛市重临 美国3月份新屋动工下跌10.8%，系1940年代至今第二低。利用楼价上升作为提款机（ATM）的时代已在2007年结束，经济复苏不可能在2009年甚至2010年出现，因美国消费文化正在改变中。Big money became fast money，人人希望‘Buy on dip, sell on rip’，例如恒生指数2008年10月、道指2009年3月完成大抛售后，进入漫长熊市二期。在各国政府大量提供刺激方案后，经济进入‘半杯水’时代，即Not too good and not too bad。香港更因中国政府大力刺激内地经济，而令香港变相受惠；美国亦因7870亿美元刺激方案而令经济由3月起反弹，连大淡友麦嘉华亦估计标普五百指数可由3月上升到7月；至今已上升29%，估计仍可上升16%，即5、6月份股市继续看好。Steve Leuthold乃2008年大淡友，因抛空而赚大钱，自今年3月9日起亦改行看好，并估计标普五百指数今年年底见1100点，即后市仍可再升30%。本人认为2009年3月9日股价的吸引力，是本人从事证券投资四十五年来仅次于1974年；我认为现水平应投资大价股而非二线股。各位请继续享受这次大反弹，记住在恶劣经济环境下一样有赚大钱的机会，不要痴痴地等另一次牛市重临。经过2008年11及12月反弹及2009年3、4月反弹市后，各位不知是否学会了在熊市中Double your money的技巧？ 由2007年美国次按债券危机发展成为2008年金融海啸，席卷全球并伸延到实体经济领域，包括中国出口受阻。中国的好处是由华尔街包装出来的金融衍生产品在内地仍未流行，相对其他国家中国受毒债影响最小。虽然如此，面对金融危机压力，西方不但减少对中国投资，甚至抛售在中国的资产以自救，形成中国经济增长步伐也放慢。中央在3月份两会上提出‘三个稳定’：经济稳定、金融稳定、资本市场稳定，即中国将以‘稳定’政策去应付全球金融危机。由1998年到2007年，中国的出口这架发动机在两倍于GDP增长率下操作，早已过热；去年开始冷却。人民币在去年兑美元升值9.5%，兑欧元升幅更大，再加上欧美经济进入衰退期，出口导向型的‘大跃进’去年起停顿下来，今年中国经济进入软着陆期。过去服务业在中国一直滞后，今年开始启动，能否成为中国经济‘新发动机’，带动另一繁荣期出现？ 内房股宜减持 海尔地产董事长兼首席执行官卢铿在北京的‘中国房地产变革之路先锋论坛’中指出，目前开发商土地存量面积乘以容积率等于二十四亿方米，今年年底空置商品房面积可能达四亿至五亿方米，即整个房地产业的存货资产约4万亿元人民币。内地房地产一天未复苏，中国经济‘保八’有困难。2007年年底万科董事会主席王石提出房价‘拐点论’，曾引起业内极为尖锐的质疑与空前激烈的争论，随后绿地、金地等亦加入减价行列，成为内地楼价下降第一波。去年年初因工程款项及银行贷款到期，资金压力与日俱增，开发商被迫降价出售令资金回笼，成为楼价下降第二波。今年3月中央两会态度明确，短期不会有新政策，众多仍在观望的地产商亦加入降价行列，包括瑞安及长和系都在调整重庆南滨路项目，两岸江景房价更跌破6000元人民币一方米。在上海，黄金城道商铺和御翠园商业别墅亦降价求售。在全国都在争论楼市是否回暖之际，港资房企今年3月在国内却率先降价抛售。内房股3月份起反弹幅度不小，2月份内房股市价平均数较资产净值价低47%，4月份只低21%（历史性平均低26%），相信内房股反弹好快完成。3月份内地房地产成交回升，但不代表企业纯利回升，不少内房股减价卖楼令边际利润大跌，因此我老曹建议减持内房股。中国房地产必须为2007－08年泡沫付出代价。从目前地产发展商存货量加上政府推出的经济房政策来看，估计中国需要一段好长日子才能恢复住房供求平衡。预言中国楼市复苏仍言之过早，相信只是另一场小阳春，同时各位应小心‘倒春寒’！ 日资百货成与败的启示 1970年代好多外国企业预计香港经济将日趋繁荣，中产阶级人数涌现，于是便在香港大力发展业务，例如日本的伊势丹、西田百货、松坂屋、崇光百货、八佰伴等，和记企业亦首先引入‘家乡鸡’……。大量购物中心1970年代开始在香港涌现，摆满高档商品。今天回望，1970年代进军香港的企业，无一能生存至今（今天的崇光百货已非昔日的日资企业）；反之，后期才进入香港的日资百货公司如永旺百货（984）至今发展良好，并已进军中国市场！最搞笑的是‘家乡鸡’近年再由太古（019）引入，至今发展良好。如何解释同样是‘家乡鸡’，和记企业在1970年代引入不成功，太古近年引入却成功？理由是企业对成长的预估往往超过经济发展的‘实际曲线’。1970年代我老曹月薪不外3000元（当年已属高薪人士也），但走入去当年日资所开的百货公司，那些高档商品动不动一千几百元一件，相当于我老曹月薪二分一，怎么能负担得起？只能够Window shopping矣。香港中产阶级冒起系1980年代后期的事，今天一千几百元一件的商品，大部分中产阶级皆可负担。 观察《福布斯》四百位全球最富有人士名单，是一份乐趣。1980年的名单大部分系制造业、石油业，只有三十六位来自金融界；但到了2008年，四百位中竟有一百位来自金融界及投资界，可见过去二十八年金融业冒起的情况。2009年金融业是否会一如1980年的制造业或石油业，进入见顶期？ 另一方面，四百位中只有七十四位（18.5%）财富来自继承，五十六位（占14%）是继承后再发扬光大；二百七十位（67.5%）是自创；自创者平均财富有39亿美元，远超过继承者。出身名校占九十三位（23.2%），其余都非来自一流大学。证明学历同创富无关，甚至同上一代是否富有亦关系不大。你不发达不是读书少，也不是因为你没有一个富爸爸，而是因为你没有自强不息！ 在股票市场赢钱，不是因为你是大户，而是因为你的智慧高。智慧非天生，而是来自研究同分析，成功控制感情，不跟大队，做到胜不骄、败不馁。每次胜利后，以最快时间忘记它；每次失败后，必检讨自己错在哪里，以后不再犯相同错误。记住进取不忘稳健，但稳健不代表停滞不前。
曹仁超投资者笔记：肯定不好Buy in May 2009-05-04 09:12 5月3日，周日。1996年金融业只占英国GDP 5.5％，2007年已高达10.8％。今天英国所有金融项目已不再火热，从业员不是失去花红就是失去收入。2008年英国政府财赤占GDP 12％，伦敦前景好麻烦。2007年的伦敦会否正如1990年的东京？ 货币流速减慢打击传统智慧 所有读过中学的朋友都应知道阿基米德（Archimedes）。这位古希腊科学家有句名言：给我一支足够长的杠杆及一个支点，我可以移动整个世界！八十年代开始，英、美政府给金融界所需要的杠杆及足够支持，令整个金融产业不断上升、上升，直到2007年10月泡沫爆破为止。令人可憎的投资（例如雷曼债券）纷纷出事，但今天仍有不少人希望2007年前的美好日子重现，憧憬股市狂升，可以吗？美国过去六个月M2增长率达年率14％，已接近过去的最高增长率，但货币流速去年第四季只有一点七七倍，估计今年将跌至一点六七倍，因资产价格下跌及失业率上升。由于货币流转速度下降，虽然去年第四季L上升15.7％，但去年第四季GDP却下降6.3％，刚过去的今年第一季GDP回落6.1％，表明情况继续恶化。贝南奇向美国银行体系大量注资，相信可阻止三十年代式通缩出现，但却不能阻止货币流动速度减慢，令传统智慧（增加货币供应会令CPI上升）失效。两季GDP负增长已表明衰退，这次不但连续三季GDP负增长，最近两季跌幅更是近五十年内少见；不过，美国第一季消费仍升2.2％（去年第四季下降4.9％），不少人认为是黎明前的黑暗，令美股由3月9日回升，真是这样吗？愿主祝福美国！八十年代开始美国变成净负债国（即海外投资价值不及美国海外负债），九十年代开始美国消费增长率一直高出收入增长率。2000年起大部分日子美国人再没有储蓄。1982至2007年10月前的每次衰退，政府都通过刺激计划令经济复苏，结果美国负债不断上升。这一次刺激方案一旦无效，后市怎么办？ 美国财长盖特纳上周五在G7发表演说指出，不好再期望美国消费者带动全球经济增长。IMF在今年4月出版的《世界经济展望报告》中指出，今年全球经济活动收缩1.3％（1月份仍相信有0.5％增长），而旧年仍增长3.75％；并估计美国经济今年第三季才见底；未来楼价仍须回落18％，在2010年才见底。作为普通人的痛苦是，今天所有生活必需品价格都在上升（例如超市货品）；反之，非生活必需品却在跌价（例如去旅行）。 美国国会预算局估计，美国政府负债在四个财政年度后（即2013年）将上升到占GDP 72％，为1950年（战后）以来最高。高负债比率不但未能刺激经济繁荣，反而成为日后经济上升的阻力。日本政府负债比率由十九年前（1990年）相等于GDP 50％升到现在的170％，反令日经平均指数在十九年内下跌77％，虽然现在日本政府债券息率只有1.5厘。美国政府在1930到1941年负债由相等于GDP 16％上升到50％，1941年美国债券息率亦只有1.95厘，但经济仍无法复苏，直到1942年美国政府宣布参加第二次世界大战为止，同期标普五百由1929到1941年下跌62％。换言之，政府增加负债不但不能刺激经济繁荣，反而阻碍其出现（因为政府占用了资源，令私人机构无法获足够资源发展）。良好意愿不一定产生良好后果，希望亦不等于事实。中国五十年代的「大跃进」，结局是惨淡收场；美国经济能否在政府大力干预下繁荣起来？恐怕恰恰相反。有多少次经济大灾难是由政治家的「理想」所造成？1930年美国胡佛总统、1990年日本、1997年香港白眉董……，美国总统奥巴马上台，亦有太多「理想」。 石油股或呈补偿性上升 两星期前我老曹在上海开研讨会（收费的，不是免费也），有一千四百人参加，令我老曹十分诧异，估不到我老曹在上海亦有那多粉丝。被参加者问及去年5月我老曹提出的“Sell in May and walk away”事后证明正确，今年是不是仍然生效？我老曹答应返港后才回答上述问题，因当时手上并没有资料。我们不妨参考道指走势【图】，道指至今仍在去年9月所形成的下降通道内活动，技术上看，3月份开始的上升只是一次反抽，即使指数能升穿此下降通道上阻力（8100点附近），另一阻力区即由去年5月形成的下降轨阻力在8700点之间，仍然不易打破。追随趋势而不预测走势，乃我老曹的性格。上海粉丝提问︰2009年5月应否出售及离开？虽然现在未有肯定答案，但2009年5月肯定不是入货月，适量减持乃我老曹的忠告。至于个别股份在熊市二期往往出现个别发展。在熊二中请记住：“It is a Market of Stocks, Not a Stock Market.”。简单的讲，5月份股市是寻顶月，但个别股份可以例外。 过去五个月油价由35美元一桶回升至50美元一桶，但全球石油股升幅仍未明显。2008年12月至今油价上升48％，但今年4月底Amex Oil Index 同2008年12月1日接近，上述是比较奇怪的事。英国石油公司分析员Christof Ruhl认为，上述情况反映投资界相信油价上升只因OPEC减产造成而非需求上升，这才会出现油价上升而油股不升的现象。不过，如油价进一步上升（例如由50美元升上60美元），必然刺激石油股作出「补偿性上升」，即可见将来石油股升幅有机会大于油价。根据IEA 2008年报道，全球四分之一石油来自二十个大油田，大部分产油已超过五十年，并进入衰退期；另一百多个油田提供全球产油50％，未来石油供应愈来愈依赖小油田。自油价由147美元一桶回落后，探油业一落千丈，在这样的情况下，2012年起石油供应出现另一短缺期是可以预见的。今年1月至今，中国已静悄悄地增加战略性存油一千七百二十万桶！分析家估计，今年年底油价可见60至70美元一桶。Make Profits in a bad Economy（在恶劣经济环境下，一样可以赚钱），主要看你有没有眼光同勇气。IEA估计，2010年起全球对石油需求将恢复发展，到2013年起石油供应量将进入零增长……。 随住利率大跌，今年2月份美国楼价稳定下来，3月份略为反弹，4月份数据未公布，看来只是小阳春。过去一年美国楼价大跌19％后，2月份楼价轻微反弹并不出奇，随住美国失业率进一步上升，担心新一轮楼价下跌潮下半年又再出现，因为有毒资产问题已改变美国人的消费习惯。上述改变连「九．一一惨剧」亦做不到，更加不好说1987年股灾甚至1974年石油危机。这次改变有如1990年日本，令房地产不再是银行提款卡，反而是财富破坏者（这方面港人自1997年第三季到2003年第三季那段日子已有充分体验）。经济学家Gary Shilling接受《商业周刊》访问时认为，未来以十年计，美国皆面对低通胀，令美国物业没有什么投资价值！美国经济对消费市场依赖度极高，我老曹看不到在消费市场萎缩下，股票牛市怎样诞生？纽约证券交易所Euronext CEO Duncan Niederaurer质疑美股上升的能力。标普五百指数由3月9日至今已反弹28％，还能够上升多少？从3月同4月成交额看，不像牛市开始，只是熊市反弹。It is a trader's market, not an investor's market！ 1978年起，中国经济由一个不自由的计划经济体系走向自由市场机制，引发过去三十年中国经济繁荣，未来只要坚持改革开放政策，长期趋势仍极其乐观。2007年10月开始美国经济却由一个自由经济体制走向政府干预体制，在这个大方向下，美国股市牛市怎样诞生?!现在美国失业率达8.5％，今年第一季GDP收缩6.1％，最终会否由衰退演变成萧条，抑或一如日本经济衰退没完没了？我老曹相信后者的机会大一些。因为美国政府今时今日的做法一如九十年代日本政府，即由政府大量吸纳有毒资产。上述做法只能减慢GDP收缩速度，但不能改变经济衰退方向。 A股见底但不是V形反弹 比较乐观的是内地A股市场已有见底讯号，但未找到理由支持经济复苏（Signs of a Bottom, But not yet a Recovery）。A股50天移动平均线已高出250天线，代表熊市早在2008年10月结束，但全球环境如此恶劣的情况下，又如何令复苏出现？因此可能出现「见底未复苏」走势──即在低位徘徊。股市不会因出现黄金交叉而大升；简单的讲是出现W形走势，而不是V形反弹。理由是除沪深A股外，只有很少国家的股市同时出现黄金交叉。 另一理由是「中国制造」已行不通矣，过去粗放型经济增长模式到2007年已结束，企业早已开始打价格战，甚至从中胜出，亦只有微利可言。中国经济模式由「中国制造」走向「中国品牌」之路仍十分遥远。 4月7日《中国时报》报道，北京已答应未来三年投资1250亿美元兴建诊所及医院，令90％中国人获得医疗保障！同时宣布为三百至四百种药物定价，令药商只能通过薄利多销去赚钱而非提价。上述计划令每个中国人获得的国家医疗补贴由每年12美元上升到18美元（升50％）；类似措施2001年亦在泰国推出，结果令泰国人消费习惯改变，令泰国股市在2002、03年上升143％。类似情况是不是在中国境内重演？ 2008年中国人储蓄率接近50％（南韩20％），如中国人降低储蓄率，中国经济立即可进入繁荣期。 上周我老曹回中国推介内地版《论势》（由于北京及上海市场反应良好，令广州及深圳不少书局无法获得供应。各位如果打算在深圳买内地版《论势》一书，请于5月7日以后）。内地传媒将我老曹神化了，称我为「草根大亨」、「香港股神」……。我老曹再次强调，我老曹只是一个极其极其普通的投资者，任何人如照我老曹的方法去做，都可赚到1亿港元财富！ 一、每月储蓄1000元、出双粮那个月存3000元。上述要求不算高，对吗？ 二、运用本金，每年在股市、房地产、黄金或外汇市场赚取20％回报，要求亦不算高吧。 三、耐性。跟着上述做法维持四十年，从二十岁开始，到六十岁便成功。 公式如下：1.4万元（1＋20％）乘40次方，本利和是1.0281亿元。你可以、我可以，任何人都可以。为什么香港今天仍只有那么少的人拥有1亿元（或以上）？理由是：甲、投资没有策略可言；加上不肯止损，很快便令本金失去。二、没有耐性做足四十年。换言之，赚取1亿元并不难，难就难在你肯不肯认清形势、谨慎理财及不感情用事。 趋势信徒不预测未来 投资者对股票的评估方法，曾出现几次大变化。1958年前美国人投资股票，最主要理由是收取股息，因此当公司宣布增加派息或减少派息，对股价影响很大。香港在1970年前亦一样，即由股息率决定股票价值。自1971年美元取消金本位，货币制度出现改变，导致股市的游戏规则同估计评价改变。市盈率（O）取代股息率，成为评估公司价值的工具，引发1971至73年3月香港股市暴涨期。经过1971至73年狂升及1973至74年暴跌后，彼得．林奇的PEG理论成为今后分析界主流，即市盈率（O）高低应由企业利润增长率去管制。纯利增长率愈高的公司可支持高O；反之如纯利升幅只有单位数，O亦只有单位数。PEG理论1975年起成为评估股份的主流，亦造成股市出现狂升及暴跌的主因，因增长率（G）每年变化很大。 作为「趋势」信徒同「走势」信徒最大区别，是走势派往往预测后市，其中最有代表性的如波浪理论，而不相信后市可预测性甚低。走势分析者心态是「以过去预测未来」。不少大学所做研究证明，走势时准时不准。“Technical analysis almost indistinguishable from a pseudoscience, whose predictions are either worthless or, at best, so barely discernably better than chance as to be unexploitable because of transaction costs.”趋势同走势最大分别是不预测后市，而是追随趋势（Be a trend follower, not a trend prediction），即趋势形成后才加入，趋势结束便离开，千万不可尝试outthink别人。2008年巴菲特所犯错误就是希望outthink别人。欲学趋势，必先训练自己拥有平常心，承认自己不比别人聪明，明白世事无常并达到无我境界。
反弹就快见高潮 曹仁超 投资者笔记 (11/05/2009) 5月10日，周日。上周股市表现如雨后春笋，大量利好言论又再涌现，包括：一、经济不会再继续恶化；二、刺激经济方案开始生效；三、股市快升穿年线（250天移动平均线）。人们已经忘记了3月9日的悲观情绪。 2000年科网股泡沫爆破后，耗时三年时间才复元；这次CDO问题能这么快就搞掂?!2008年10月那次反弹维持四十九个交易日，这次反弹如果也是四十九个交易日，高潮便是5月20日。历史上最长的反弹市是1930年美股，曾维持六十五个交易天。 劣股升幅更胜良股 3月份美国消费者信贷减少111亿美元，因失业率上升及银行收紧信贷；由2007年高峰至今，美国消费者共失去2.55万亿美元信贷，较估计中大三倍。在这样的情况下，经济可以复苏吗?! 《黑天鹅》作者Nassim Nicholas Taleb认为，2007年10月开始的全球经济危机较1930年代更严重，因为现在全球经济更紧密地连在一起。纽约大学教授鲁宾尼认为，政府估计第三季及第四季复苏未免太乐观矣。经济收缩速度在最近两季的确放缓，但相信今年及明年GDP仍然系负增长。Taleb教授认为，目前最大威胁是通缩，政府不断注资，可暂缓通缩压力，但已令金价、铜价及油价在今年内回升。中国政府刺激方案可避免经济陷入衰退，但中国经济过分依赖美国同欧洲，最终仍然难以幸免。 3月9日开始的反弹，至今为止基础良好的股份平均升幅32％，基础极差的股份平均升幅68％！上述情况已清楚告诉大家，这次是熊市二期的大反弹，而不是牛市一期。上涨原因是炒家入市，不是投资者入市。上述数字应可回答大家是否5月份入货?! VIX指数由今年1月的57点回落到5月初的34点，代表散户由恐慌转为乐观。如VIX回升到40点，代表反弹市玩完。各位还记得去年10月贝南奇估计美国衰退会在圣诞节后结束吗？结果是美股今年1月6日起又再下跌。这次据保守的估计衰退会在今年第三季结束，结果又会如何？世上没有人拥有预测能力。各位请记住，Easy Money时代已结束，今天已变成Easy come, easy go。 佛学精神是接受无常，因为无常就是现实，现实经常变幻，不是人的主观愿望可以改变的，亦不应企图改变，更加不应企图知道未来是如何改变，一切顺应而行——人类唯一可做的是放开自己的思想去接受现实，接受未来是不可预测的（同「论势」精神相似）。 地产为什么会出现boom & bust？奥地利经济学派认为是政府将利率降至正常水平之下，上述的Irving Fisher在1933年出版的Debt-Deflation Theory of Great Depressions已有说明。1920年代因利率低于通胀，最终引发1930年代资产负债表通缩；1980年代日本及90年代日式经济又再印证上述理论；1990至1997年的香港地产及1997年至2003年香港又再证明。Friedrich Hayek教授认为上述情况正在美国重演，即2003至2007年利率低于正常水平，引发2008年资产负债表通缩。2008年开始的金融危机是由资产价格泡沫爆破引发，由Great Moderation变成Great Unraveling，最终系Great Recession（因自律方面失控到无法解决困扰，最终引发衰退）。史丹福大学John Taylor教授也认为，这次泡沫爆破的原因是由2001年联储局降低利率开始，相信2008年开始的资产负债表通缩将维持一段很长的日子。消费者对产品不再感到饥渴，因为已经没有蚊年消费，令今年第一季世界贸易量下降31％，成为世界经济的致命伤。在恒生指数接近或略破250天移动平均线的今天，大家请保持冷静。 利用保历加通道制订策略 大摩亚洲区首席分析员罗奇认为，在中国政府刺激下，A股由去年10月开始急升，相信今年5月亦应见顶回落，因为2007年不是1997年，更不是2000年。中国政府不可能将第三产业由占中国GDP 36％，一下子提升到50％。我老曹相信，A股走势是W形而非V形，即去年10月到今年5月完成上升后又再回落，然后又再上升。各位可利用大部分人的乐观来出货，以及利用大部分人的悲观来入货，将股票市场变成阁下的提款机（ATM）。请利用保历加通道（Boillinger Bands）协助自己制定买卖策略；保历加通道在波动市最有用。如能加入W％R（Williams percentage range）及阴阳烛便更好。相信企业纯利周期今年见底，而股市走在经济之前，因此不排除去年10月及今年3月指数见底，但见底不代表之后一定是繁荣。 本港银行3月份贷款减少1.7％（较一年前减少3.6％），而今年首季是2000年3月以来最大的单季跌幅（减少3.6％）；其中又以贸易及财务跌幅最大，达15％；地产及建筑跌幅最小，只有1％。3月份零售业少7.7％（减少9.3％）；存款上升1.6％（较一年前减少0.6％），未见有经济复苏讯号。 中移动（941）购入台湾第三大流动电话公司远传电信12％股权，令台湾股市今年出现过去十八年内最大升幅。台股指数已由去年11月21日3955点升上最近的6400点，升幅62％，不少人估计年底可见7500点甚至9000点……。三通力量真是强大，令跌了十八年的台股重返牛市?!上周由温家宝主持的国务院常务会议已原则上通过《关于支持福建省加快建设海峡两岸经济区之若干意见》。此区与台湾仅一水之隔，北承长三角洲，南继珠三角洲；加上福建省和台湾人血缘相亲，一旦大力发展，必可吸引台湾资金大量流入，成为继珠三角、长三角后另一沿海经济带，促进两岸互利共赢，提高经济发展水平。所谓海西经济区，包括浙江南部、广东北部及江西部分，包括建福省九市、浙江温州、丽水、衢州；江西上饶、鹰潭、抚州、赣州，以及广东梅州、潮州及汕头。 台股熊市结束言之尚早 上述《意见》通过，将令中国海峡两岸经济带形成，实力将不断增强，与台湾经济优势互补，为经济繁荣提供宽广发展空间。在香港上市的海西区有关股份上周已启动，估计闽台之间的物流、石化、现代农业、LCD、LED等科技产业转移及台资企业借壳上市，将带来新景象。不过，因此而认为台湾十八年熊市结束，似乎太早了点。4月份台湾出口减少34％，是连续第八个月回落，主要原因是美国、日本及欧洲经济不景气，令台湾高科技产品出口呆滞，只有向中国大陆出口才上升5％。未来台湾产品能否透过出口大陆而复苏?!将来内地LCD平面电视机显示屏需求十分大（台湾在这方面已是全球第三大出口地区）。中国开放海西经济区，可令台湾高科技产业移向内地，但到时能否带动台湾服务业上升则是疑问。 2000年及2007年开始的两次衰退，都是因泡沫爆破。2000年那次通过大量增加货币供应而解决了，这次又能否成功?!估计2009年美国财政赤字相等于GDP 12％，加上金价已重返900美元之上，前景令人担心（英国财赤已达GDP 12％，但经济仍乏起色）。分析家指出，今年美国企业纯利较去年平均回落35％。 在熊市中有不少反弹市，情况有点像玩过山车。你不但需要有健康的心脏，同时要有冒险精神，例如在人人看淡的3月9日入货，在人人看好的5月份又再减持；与在2008年11月入货、在2009年1月沽货一样。在熊市二期中必有一次（或以上）接近或略破250天移动平均线，即恒指17500点附近极有可能是这次反弹的极限。Follow the Smart Money而不是Big Money，因为大户亦常常看错市。请注意，美国长债由去年12月起一直回落（太多卖家），令长期利率上升，虽然美国联储局2月份曾入市吸纳。历史不断在我们眼前重演，例如1990年日本房地产、1997年第三季开始的香港、2006年下半年起的美国，但我们往往视而不见。圣路易联储银行主席James Bullard上周估计，失业率很快会见9％，并希望在可见的将来不会超过1982年的最高峰10.8％。他十分担心类似1990年代日式通缩在美国出现，而联储局已再也没有弹药对付通缩这头怪兽；前路颠簸可以肯定。国会财政预算局估计，2011年政府负债相等于GDP 54％，而毕非德估计可达80％（即到达没有经济繁荣的水平）。 见底不代表可以看好 毕非德话，最恶劣的经济情况已经过去，这点我老曹亦同意，但见底并不代表可以看好。去年毕非德旗下公司投资减值160亿美元，包括在爱尔兰两间银行投资亏损89％（因为他希望捞底）及2008年8月油价高峰期吸入ConocoPhillips。证明圣人都有错，何况毕非德？我们应学习他的智慧，而非盲从他。毕非德并认为，美国房地产及零售业仍未见复苏讯号。 另一知名人士罗杰斯在去年看淡花旗是对的。他认为，美国经济衰退期可能长达七至八年。不过，他去年看淡美元证明是错的，至于看好农产品也错得很（尤其是糖）；罗杰斯去年购入了加拿大Agcapita Farmland及巴西Agrifirma。我老曹都是信我阿妈的：她认为务农的人世世穷！记得1973年农产品涨价时，亦有朋友跑去澳洲买农庄，结果蚀本十几年才打平。今年3月9日罗杰斯在新加坡的投资论坛上公开看淡美股，起码短期是错的。他说自己不是timer，而且是因为联储局入市买长债才令跌市延迟出现（any excuse is better than none）！请将你的水晶球抛入垃圾桶，承认人类没有预测能力吧！ 雪茄伏是奥巴马其中一位经济顾问，她认为2月份开始的政府7870亿美元刺激方案，已成功阻止美国经济进一步下滑，不需要另一方案。雪茄伏相信，经济由今年第二季起可稳定下来，但同时认为不少工种例如汽车制造业及金融服务业可能一去不返。即使经济复苏，这方面的就业情况亦不会改善，情况有如1981－82年失业率一度上升至10.8％才回落，但不少耐用品生产业工种却一去不返（同1981年6月比较，约14％耐用品工种从此消失）。那些四十岁或以上失业人士即使减薪20％，仍无法找到原先从事的工作，因为1981年起美国工业进入downsizing期。同样情况2000年在科网行业出现，受害者是那些从事电脑软件的人才，不少工种亦永久失去。2008年起汽车制造业及金融服务业面对同样问题。 CBS集团主席Sumner Redstone认为美股牛市今年3月已开始。Amway创办人之一Rich DeVos认为，今时今日应了解「Power of Positivity」（正面力量）。惠誉估计，今年全球GDP萎缩2.7％，少数例外是金砖四国，估计仍升3.2％。 汤森路透5月4日调查显示，分析员估计今年第一季标普五百纯利跌35.1％（4月1日跌36％），即分析员进一步修正看淡。5月1日止已有三百二十六间公司公布业绩，66％较估计中好，9％符预期，只有25％较估计差。 日本银行估计，日本今年GDP萎缩3.1％，明年将恢复增长。 John F. Wasik认为，美国住宅楼价进入「迷失世代」。因为美国就业职位每月失去六十万。接受联储局调查的银行有45％表示已收紧楼按，而去年12月有一千九百万间房屋空置。经过四十年美国消费不断上升后，2008年起进入消费萎缩期，因为1965至76年出生的人口只有四千四百万，加上手上财富不及1946到64年那批婴儿潮多，当婴儿潮进入卖楼期，而X世代进入买楼期，强弱就好明显。上述情况在2007年已开始，相信将一直维持下去……。 投资组合策略员David Tice在2007年10月是少数认为股市见顶的分析员之一，上周他在彭博电视发出警告，认为美国股市在未来可回落54％，理由是长达二十五年的牛市早已结束。这次熊市并非另一次Garden - Variety Inventory式衰退，而是绵绵不绝的衰退，即这次衰退没完没了。在伦敦的Bill Bonner认为这次熊市中，每次当人们开始乐观时，股市便再开始回落。这次也不例外。 智者千虑，必有一失；愚者千虑，必有一得。最聪明的人都有看错市的一天；最愚蠢的人亦起码有一次是看对的。因此应追随趋势，而非预测后市。
曹仁超：你参加这个游戏，10个有一个跑出来，9个淘汰，那一个人拿了9个人的钱 2009-05-03 15:40 应该在别人恐惧时贪婪吗？曹仁超独家解读危机 你永远不知道坏到什么程度 财富生活:现在全球金融风暴愈演愈烈,投资者究竟应该怎么办? 曹仁超:Manage what you can manage。人生有很些东西是你可以掌握的，但很多东西是你无法掌握的，就好比海啸要来的时候，你是没办法阻止的。 简单设想一下，面对金融海啸，你能做什么？是要去游泳吗？是进去潜水吗？是在海滩上等它来吗？都不是。这时候你可以做的是两件事，第一，赶紧跑，第二，找个地方躲起来。 既然你没有办法让海啸停下来，那就只能接受它，赶紧找地方躲着，甚至赶紧找棵大树把自己绑在上面，别让海水给带走了，千万不要同海啸对抗。 反之，海啸来的时候，你说你不怕，你要同它打，你有那么大的力量吗？美国这么强大的政府都没有办法，所以你能做的事情只能是逃跑并保护自己，这是你能掌控的事。 财富生活：问题是，海啸如果是突然一下子来了，很多人应该都知道要赶紧跑，但如果海啸是一点一点来的，很多投资者就不知道究竟该什么时候跑了，就像温水煮青蛙一样，不知道什么时候该从锅里跳出来。 曹仁超：你有多少钱？假设10万吧，每次投资的时候，不要把10万块一下子投进去，先投5万了，如果能赚钱，再加一点，如果亏了一点，剩下的5万了不要随便投了。一下子把10万全部放进去，这不是投资，是赌博。所以投资是要慢慢来，错了再退出来，慢慢来。这是对自己资金管理的策略，就是面对风险的时候，你怎么布置你的仓位，怎么建仓的问题。 财富生活：那么，这种金融风暴下，你觉得投资者应该把所有的投资撤出来吗？ 曹仁超：止蚀是很重要的。 为什么要止蚀？你永远都不知道能坏到什么程度，anything that will go wrong will go wrong,坏的事情通常都会发生的，好的事情一般都不会发生，人生不如意十之八九嘛，能让你开心的事不过10%。 不过，对投资者来说，如果是已经进去的，现在撤已经太迟了，熊市已经差不多一年了，已经坏了的投资不如就放在那里了。这就好像你一条腿已经坏掉了，你把它切掉还是留着，已经无所谓了。如果是在一开始坏的时候，你处理一下，是应该的，这就是为什么cut loss（止损）这么重要；如果你不肯cut loss，到现在，这条腿已经残废了，切不切就没所谓了，还不如放着，就不定还有变好的可能。 还没有进去的钱就不要再进去了。 财富生活：恐怕现在已经有部分投资者觉得在目前的阶段是可以抄底了，你觉得呢？ 曹仁超：我问你一个问题，6000点跌到4000点，你会不会抄底？现在你肯定说不会，但当时你肯定觉得4000点是很便宜了，接下来，3000点便不便宜？2000点便不便宜？每次你都抄底，我问你一句，你有多少钱？所以说，不要抄底！抄底是100%是错的。 不要看顶在什么地方，也不要看底在什么地方，因为你永远不知道。 我以前的经历是，从1700点，一直跌倒了150点！这是我第一个犯的错误，从1700点开始，跌倒700点的时候，我就开始抄底了，700点，买一点，600点买一点，500点买一点，400点，买一点，300点，买一点，等到150点的时候，差一点就破产了。 人犯一次错误之后，就不应该犯第二次。 财富生活：但是，假设你400点抄底，等个5年，总会能再回到这个位置的吧？ 曹仁超：对不起，你买的公司那时候已经破产了。 我现在可以告诉你，1974年的底是150点，2003年的底是多少，但是我现在没办法告诉你，这次的底是什么地方！我已经40多年的经验了，我都不知道什么是底。 财富生活：那投资者该怎么做呢？等着呢？ 曹仁超：底你不知道，但你可以知道second best（仅次于最好的）在哪里。 比如说，市场先跌下去，再起来，比之前的高点要高了，再下去，如果这时候比前一个底部要高，那么这个点就是second best。所以，你不用非得去买第一个底，你买不到的，你只能买到第二个底。这时候你可以进去了。 顶也一样，你怎么知道什么时候是顶？股市升上去（a点），跌下来(b点)，再升上去（c点），再跌下来，如果c点是低于a点的，那么你可以知道，a点就是顶了，c点就是第二个顶，你抓不住第一个，但可以抓住第二个，全部卖了。 这个方法，就是站在墙边打架，没有后顾之扰。过去40多年的经验证明，这个方法还是很有效的。所以不要抄底也不要抄顶，等到second best出来的时候，再买啊，买贵一点点，或者卖便宜一点点。 日本从1990年开始，每年都有人去抄底，现在我告诉你，它的底在什么地方，2003年。你抄底，抄了13年！你有多少钱抄底？所以，你不要抄了。 你什么时候要进去，等市场告诉你，不要猜测市场，底自己会告诉你。 不要迷信巴菲特，他在1964年就已经很有钱了 财富生活：国内投资者对投资究竟应该看趋势还是看价值比较疑惑，你觉得呢？ 曹仁超：我个人是相信趋势的，价值是用来拣股票的时候看的。 什么是价值？我问你，中移动现在值多少钱？如果中央说，3G你别搞了，它值多少钱？平安保险值多少钱？你可能想，当初它投资富通银行的时候值50块，那么好，对不起，昨天富通已经到了1.8了，平安值多少？所以说，什么是价值啊，价值是变动的嘛。昨天是这样，明天是这样，后天是这样，每天都在变。 再举个例子，我爷爷1948年的时候，把在香港的钱都带到上海买房子，我问你这个房子值多少钱？到了1950年，我爷爷不要这房子都来不及了，为什么？那时候有房子是大地主，要被批斗，要被杀头！你说这房子值多少钱？现在呢，这房子1000万都买不回来！你说这房子值多少钱？什么是价值？环境不同，价值就不同。 我们对面看到的这些楼（香港北角），1997年的时候每尺1000块，相当于1万一平方，2003年是3000块一尺，相当于3万块一平方，现在是7000万块一尺，相当于7万块钱一平方，我问你，哪个价格是对的？没有绝对的价值。所以说，趋势投资可以不断修正自己的观点，而价值则很可能在一开始就预设了一个值，这就是错的，你用错的方法怎么能得出对的结论？所以香港投资者不太相信价值投资。 价值是很难确定的，而趋势是可以看出来的。 就比如，现在已经是秋天了，天气越来越凉了，我凭感觉可以知道，10月可能会比9月冷一点，11月比10月冷一点。如果1月没有比12月冷一点，那么我大概可以知道，12月应该是最冷的时候了，如果2月没有比1月更冷，那么我就可以知道，以后会越来越暖和了，这是趋势。 如果你问我，我是相信趋势的，我不相信价值。 财富生活：那为什么巴菲特作为价值投资者很成功呢？是因为美国的投资环境吗？ 曹仁超：不是，他运气好。 因为，他在1964年就已经很有钱了，他在当时买的公司到1980年都是便宜的，因为当时的宏观环境是这样，如果你向银行借钱，每100块每年利息要给20块。后来，中国经济起来了，很多便宜的东西出口到美国，美国的通货膨胀下去了，银行利息到了1厘，相当于每样东西赚20倍，肯定发达嘛！所以说不是他价值投资对，是他运气好。 1980年投资中国肯定是赚钱的，1990年投资日本，肯定亏钱，什么是价值投资？从3万多点跌到8000点，怎么价值投资？ 在香港做房地产都发达，在日本做房地产全破产，为什么同样做房地产，区别这么大？因为日本的房地产从1990年开始下跌，而香港的房地产从1990年上涨，所以说，趋势就是这样的，趋势往上的时候，怎么做都赚钱，趋势往下的时候，怎么做都亏钱。 1000万比100万更穷 财富生活：那么中国现在的趋势总体是向上的吧？ 曹仁超：是的，经济规律一般是，第一次上去的时候，太年轻，所以很快跌下去，第二次上去的时候，就会慢慢涨了。中国经济现在就是这样，刚刚开始第一次往下跌，我担心还要1-2年才能开始慢慢往上涨，现在还是年轻气盛。 举个简单例子，一个人最有钱的时候是什么时候？赚了100万的时候。最穷是什么时候？赚了1000万的时候。为什么1000万比100万穷？ 我自己就有这种感觉。1973年的时候，我赚了50万，很豪气。整天问，“太太你要什么？手袋？买啊！去旅游？去啊！你丈夫很有钱啊，100万！”天天花钞票，根本就是发神经。 结果呢，股市“啪”跌下来，100万变成了10万了，很害怕，什么都不让太太买，后来再慢慢赚起来，到第二个100万的时候，你就不会发神经了。 所以我们回头看的话，2007的中国，可以说正是在发神经！就像第一次赚了100万，觉得自己很有钱，其实那不是钱，结果股市跌下去了。到2008年，相信很多人从100万跌倒了10万了。这时候很多人害怕了，开始要学习怎么从10万慢慢赚钱，到20万30万，一点一点来，这时候是很穷的，等到最后积累到1000万的时候，还是觉得自己很穷，不知道怎么投资好。 “这间公司多少钱啊？1亿。哎，1000万怎么买……这间银行多少钱啊？10亿。哎，只有1000万…….感觉很穷啊，”这个时候，你会非常穷，因为你不再是买手袋买钻戒，你要买的是生意，所以，1000万是不够了。 等到你有1亿的时候，就更加穷了，为什么？你要买一家公司，2亿，其中1亿是我自己的钱放进去的，另外1亿我还得跟银行借，每个月换利息都得100万！很要命。你看李嘉诚，每天都要算要付多少利息出去，他都忘记自己有多少钱了！ 所以，从你有1000万开始，你的感觉是穷了。100万的时候，你觉得自己特别富，什么都买都起。 所以我看的话，中国还是刚刚经历过100万的阶段，现在是快要跌到10万的时候了。这次过后，10个投资者可能会留下1个，这一个是将来的有钱人。这就是资本市场，适者生存。最强的人生存下来，其他人退场，游戏很残酷。 财富生活：如果这样说的话，普通的投资者是不是可以不用参与这个游戏了？ 曹仁超：你参加这个游戏，10个有一个跑出来，9个淘汰，那一个人拿了9个人的钱，钱生钱，越来越富，而你变得很穷。 当然，你不参加这个游戏，可以，但你仍然是穷的，我还是可以通过其他办法把你的钱拿来，这个方法就叫做，通货膨胀。 比如说，你现在有10万块，我有1000万，你的10看起来还不错，经过股市一涨一落，我变成了1亿，你不参与游戏，所以还是10万块，不过你只能买以前十分之一的东西了。你不参加游戏不要紧，但最后你的10万块已经没有用了，只是看上去没少。 所以，对不起，如果你不参加这个游戏，你就已经被淘汰了，一开始就被淘汰了，如果参加，还有十分之一的机会。这就是资本市场，适者生存，只有最聪明的人才能变得富有。 农业—工业---地产---金融，你积累到财富了吗？ 财富生活：从具体的产品来说，有没有什么投资产品现在还没有什么危险？ 曹仁超：投资产品的周期是有不同的，有跑在前面的，有跑在后面的。 下跌，通常股市是在最前面的，房地产是在下面的，最后是商品，所以，股票跌了6个月后，房地产跌下去，再过1年后，商品就跌下去了。 底的话，刚好相反，首先到底的是商品，接着是股市，最后才是房地产。 所以，你问我中国房地产到底没，我可以告诉你还没有，为什么？因为商品还没有到底，它最后开始跌，但是最先到底。这几天的铜、油、，还是在大跌嘛。 这个道理很简单，你开工厂，如果你觉明年生意会好，你第一件要做的是什么？买商品啊。买好商品之后，经济上去了，你可能会开多一两个工厂，赚到钱了，买好房子啊。 所以说，如果你看到商品涨上去了，基本上就等于市场告诉你，明年生意会不错，否则大家不会去买商品的，商品还没到底，股市怎么会到底？ 如果你看经济差不多了，工厂可能就不会多开了，但现在的商品还是在生产的，所以，商品是最后跌下去的，最先起来的。利用这个循环，可以帮你判断未来经济怎么样。 财富生活：有没有比较安全的投资品种？ 曹仁超：外国有谚语说,最安全的地方是在棺材里,死了的人不会再死第二次了.但是,你要参加这个游戏,就一定是要有风险的.你看看过去一年,银行有多少关门的?房地产有多少一无所有的?现在我担心明年内地会有很多工厂关门的,根本没有安全的地方. 财富生活:那在这种情况下,你个人怎么投资呢? 曹仁超:我从去年10月就已经躲起来了,躲了一年了。当时剩下的仓位是30%，留了70%的现金，到现在股票已经变成10%了！ 为什么我还这么开心？因为我还有70%的现金没有动啊，而且不断增加现金，等到我看到底的时候，我会再买股票，一点一点买，最后变成70%股票，30%现金。过去40年，我就是这样不停地拨来拨去的,看到顶了,就把70%股票卖了,变成钞票，留下30%的股票；看到底，就70%股票，30%现金，拨来拨去你的钱就越来越多了。 财富生活：股市中你认为未来可能首先成为领先板快的是什么？ 曹仁超：这很难说，跟经济政策很有关系。 如果要看行业周期的话，每个经济体刚开始都是从工业开始的，30年的黄金期，香港是从1949-1980年，所以现在香港工业没有了，中国是从1979左右开始工业化，所以到现在工业也差不多要过去了。 工业之后是城市化，所以第二个是房地产，在工业化完成之前一点点开始进入黄金期，国外的周期通常是22-27年，但香港房地产是从1967年开始，到1997年完了，差不多30年，主要是因为中国因素，周期被延长了。而中国内地差不多是从1997年左右开始的，到2007年刚好10年，刚好了10年，上去快下来也快，下面会慢慢往上走，至少能涨10-15年。 房地产之后，第三个周期是金融业，股票、外汇、银行等，当金融到了顶了，这个经济体的衰退就开始了，这个衰退期通常是15-18年。 所以，日本从1990年开始，金融业就已经太贵了，所以经济爬不上来了；美国呢，我担心2007年会是美国金融业的顶，将来还有15-18年的衰退。 美国现在已经是老年人了，欧洲已经是很老很老了，比美国还老，欧洲现在试图进入复兴期。 而从1978-2007年，是中国内地的青年期，已经过去了，殃在进入中年期，还很强壮，香港也已经是老年期了，我相信1997年是香港房地产的最高峰，2007年是香港金融业的最高峰，这就是为什么我明年要退休了。（大笑）经济的周期从源头看的话，从农业到工业到地产到金融，这个周期，英国走了200年，美国走了100年，日本走了50年，中国香港从1945-2007，也有52年。原来香港不应该有这么长的周期的，是因为中国因素让香港金融业发展得更好了，没有中国因素的话，香港到1997年恐怕也就到顶了。所以过去的10年，是被延长了的10年。你看下中国台湾，到1992年的时候，已经到顶了，从那时候到现在，台湾就是在不停地兜圈，上不去。现在全世界都看中国内地了，到2009或2010年左右，工业已经很难在中国赚到钱了，应该看房地产了，我相信明年下半年应该就是房地产了。 20-30年后，欧洲人会比现在更加穷 财富生活：那现在要重点看待房地产了？金融行业呢？ 曹仁超：是房地产，中国的金融现在还不行，很多业务都没有开始。 而且，中国人现在有多少钱？你不要告诉我有50万，50万对金融来说什么用都没有。香港开一个户口要100万美元，你有100万美元才相当于刚刚开了门进来，如果你连这个数目都没有的话，对不起，你只能算是大街上的人，你连“投资俱乐部investment club”还没有进来。 财富生活：那你个人的投资将来会放在中国内地的地产板块上的？ 曹仁超：不是，我将来的投资会放在我两个女儿身上。 因为我的life cycle已经差不多了，我女儿的周期才刚刚开始，所以2003年的时候我已经把我的女儿送到上海去做房地产了，现在是给别人打工，人家付钞票给你，等将来她们学到了，爹爹我的钞票可以支持她们，我希望他们将来能把我的钞票变得更多。 投资房地产股票是对普通人来说，你有100万、200万，就买买房地产股票。对我来说，以后会直接参与房地产市场，因为这个是有杠杆效应的，我买一块地皮1亿，造好房子卖3亿，钞票还没收进来的时候，拿这个项目去跟银行借钱，再去做别的项目，所以更快，普通人买股票1块可能赚2块3块，但做房地产可以1块赚10块。以我跟我弟弟争论，他把自己的女儿送到美国，我把女儿送到中国，20年后，我的女儿肯定比他女儿有钱。（笑） 美国现在已经不是赚钱的地方了，中国香港也不是赚钱的地方了，香港的钱已经被我们这代人赚完了。就好比你到香港来，你有什么优势？你有多少钱？不用说李嘉诚有一千多亿了，就连我们投资都有一两亿，你投资一两百万，怎么同我们玩？内地就不同了，大家都是小孩，可以随便玩，你到香港，我们都成年人了，怎么玩？你到美国，人家都已经是冠军了，你怎么比？ 所以你在美国也就只能做中产，房子可以有，汽车可以有，但是钞票就没有。如果我们的钱加上经验，在上海，20-30年之后，她们很可能变成最有钱的人，当然她们不一定会成功，但是这是一条可行的路径， 欧洲现在的情况就更差了，比美国还差。所以你要问我，我会说，20-30年后，欧洲人会比现在更加穷。 财富生活：20年以后，最富的会是中国人吗？ 曹仁超：不能说中国人是最富的人，中国人只是变得跟美国人、日本人一样富了。那时候，大部分人一年可以赚2-3万美元，平均来说，到这个水平，就很难上去了。 现在香港平均也就是3万美元一年。日本的贫富差距是9倍，美国是18倍，香港是36倍。从这个意义上说，香港是最资本主义的地方。中国内地也是穷的人是很穷，富的人很富，我觉得这样是不太公平的，正常的应该是象日本那样，大概是9倍。我担心国内将来会像香港一样贫富差距那么大。 什么是穷？我们年轻的时候，每个月赚300块是穷，现在，每个月赚6000块是穷，所以香港的穷人比内地的普通人家收入还是高一点。香港人如果每年没办法离开香港到外面玩2次，就叫穷，现在，买不起8000块的名牌手袋是穷，吃得太多没钱减肥叫穷，一个香港家庭（两个人）月收入1.2万是穷，香港的普通家庭一个月是5万块，这是普通人家，什么是有钱人？每个月开支是20万，就算是有钱人。美国人大部分的家庭是每个月相当于2-3万港币的开支，这是美国的穷人，每个月3000美元可以说不算穷的，中产是3.6万美元一年。 所以说，未来最大的赚钱机会在中国内地。
曹仁超:反弹随时玩完 5月17日，周日。 我老曹是逆市思维者，亦是经济周期信徒。美国经过二十六年疯狂借贷后出现CDO危机；加上战后婴儿潮进入退休年龄，相信2007年10月起是美股逆转期，投资期结束，买卖期开始。自今年3月9日迄今股市大升51％后，5月11日开始又是另一次资产配置（Asset Allocation）的日子，即减少高风险项目，转投低风险项目例如外币存款、黄金；股票进入减持期。趋势仍未清晰，但看看那些金丝雀（在矿坑中最先死亡的是金丝雀）已开始死亡，升市Ａ股带头，跌市纳指先行。5月11日起应采用保守先行的策略，主因是美国消费者病了。去年11月起股市进入均衡点—即好淡因素各占一半；当投资者强调利好因素时，股市可上升45％；当投资者对利淡因素恐慌时，股市又可回落30％。5月11日起那些从3月9日开始入货的trader又获利回吐。 散户喜欢高追低沽 大部分投资者皆喜欢做群众的一分子，而不肯远离群众。不少人在3月初沽货，在5月又入货。他们习惯在股市短期见底前沽货，在股市短期见顶前入货。 油价由2月份32美元一桶升至60美元，升幅85％。虽然油价重返60美元一桶，但IEA估计，2009年需求减少二百六十万桶一天，降幅创纪录，为2007年以来新低。以上述估计看，油价反弹应完成。糖已升至三年高位，小麦更出现新高位，锡亦出现六个月内新高。标普高盛商品指数今年至今已上升20％。原材料价格大升而工业产品价格不升，进一步压缩生产商的利润（如果仍然有的话）。分析员指出，近期商品价格上升并非因需求上升，而是资金流向造成，与对冲基金、大机构投资者将资金投入商品市场炒起有关，理由是奥巴马上台后的言论一直不利美元汇价！中国在过去六个月一直在国际市场大买原材料，但中国出口一直好不起来。如经济一直无法好起来，担心过去六个月的原材料涨价很快会告一段落，因为至今为止所谓「经济复苏」仍然是投资界一厢情愿的说法，缺乏有力的数据支持。美国工业生产连跌六个月，已跌至1998年以来最低；ISM指数连跌七个月；工厂使用率是1967年以来最低。 格林斯潘认为美国楼价见底，但以S&P ／ Case-Shiller住房指数来看，1997至2006年美国楼价共上升三倍，现在只调整26％，相信仍未足够。1966至1976年滞胀引致1978至1982年的高利率时代，然后进入利率回落期及信贷膨胀期；到2006至2009年信贷膨胀期结束，利率回落期完成。十年期债券息率已见3.36厘（或穿200天移动平均线），代表美元再次进入利率上升期！贝尔斯登事件后，美国进入资产负债表收缩期（政府除外），一旦美债不再吃香，将连政府资产负债表亦面临收缩。根据RealtyTrac数字，4月份被接管住宅量三十四万二千间（即每三百七十四个家庭有一个没有屋住），2007年8月至今只接管了一百三十万间，未来情况恐怕没有那么理想。 铜价已回落10％，油价亦由60美元跌至57美元，是不是熊市反弹完成?!由去年11月开始的「奥巴马反弹」随时结束，因为股市上升，经济却在恶化，上述情况不可能长存。 3月份美国因增加石油进口而令贸易赤字扩大。油价正如事前估计的那样，上周已见60美元一桶，同时令石油股股价大升。我老曹3月份推介江西铜业（358）之后，4月份则建议大家买石油股，应该又赚到不少（哪个说熊市中没有赚钱机会？）。但各位不要忘记，2007年10月至今美国人在物业市场及股票市场亏损最高潮达20万亿至23万亿美元，现在手上财富净值已少于30万亿美元，2009年他们再不是2007年10月前那么富有。 中国4月份工业生产上升7.3％（3月份升8.3％），较事前估计上升8.6％为弱；零售升14.8％（3月份升14.7％），较估计中上升14.5％强；4月出口减少22.6％。中国经济情况亦未许乐观。 2008年诺贝尔经济学奖得主、美国普林斯顿大学教授克鲁明上周在北京表示，美国储蓄率将继续上升至占总收入8％左右，未来美国消费需求会放缓。世界不可能回到2007年10月危机爆发前那种模式——美国人透过加按房屋透支现金过活，未来的钱大部分来自中国内地、日本、台湾、香港等亚洲地区。自危机爆发后，美国人储蓄率由0％上升到4％，相信会继续上升到占总收入8％，是美国过去的历史水平。在储蓄率上升的大前提下，美国消费需求放缓是必然的事。 克鲁明认为，未来三年是中国经济的关键时刻，能否由出口拉动型经济转为内需拉动型，将决定末来中国经济情况。但有一点可以肯定，中国已不可能再依赖出口去拉动下一次经济复苏了。 至于低息的威力？美国曾出现两次低利率期，上一次是1930年代大萧条期，另一次就是2009年。相信这次不会重演1930年代大萧条，但似乎进入1990年代日本的情况，即不会进一步下滑，但复苏却有困难。今年第一季日本GDP下滑16％（2008年第四季下滑12.1％），是战后最差，主因是日本出口货滞销，令出口下滑26.8％。日本首相已提出15.4万亿日圆刺激方案（1600亿美元），希望刺激本土消费信心。 1982年8月开始的全球信贷膨胀期到2007年10月结束。整个世界金融业进入去杠杆化时段，传统的投资技巧例如价值投资法、买入后长期持有等已不管用。在漫长的去杠杆化过程中，股市只有进入极度偏低才可入市吸纳，股价一旦重返正常水平便获利回吐。我老曹在2008年11月及2009年3月主张入市，在2009年1月6日及5月20日前则建议获利回吐。CDO危机有如「情花毒」，时不时便发作一次，每次皆依赖政府注资挽救才能脱险境。一旦股市回升，很快又再次进入流动性陷阱（Liquidity Trap）；由于利好消息及利淡消息同时存在，分别只在不同时间利用那些消息作为炒上炒落的理由。今天美国家庭负债相当于GDP 96％（1982年是47％），2009年无论欧洲或美国银行却须继续为手上资产进一步拨备，因不履行还款协议比率仍在上升。 2008／09年度美国上半年税收较对上年度减少14％，而开支却急升，政府正急于发行2万亿美元债券（相当于GDP 15％）。今天美国政府负债的百分比渐渐接近90年代日本政府的水平，即日式衰退在美国重演机会十分大。佳士拿已申请第十一章；通用汽车获注资135亿美元后如无法扭转局势，6月1日可能面对相同命运。到时美国可能只留下福特汽车（2009年第一季亏损18亿美元，仍有210亿美元现金，有能力生存多一年）。如佳士拿及通用汽车破产，福特有条件恢复获利。长达三十年（1978年开始）的环球化（Globalization）进程亦进入结束篇，2008年货柜船载货量减少20％，去年4月开始的美元上升周期到今年2月亦结束。美债（三十年期）息率接近5厘，而自1994年起美债（三十年期）息率从未超过5厘。标普五百指数由3月9日至5月15日回升37％，上述升幅是建基于假设美国楼价进入稳定期。上周标普五百指数已进入阻力区，银行股指数亦完成大反弹，只有金属股指数及石油股指数还有一DD上升空间（但距离阻力区亦不远矣）。 金价有机会上望1000美元 1999年5月7日英国财政部宣布出售黄金储备后，澳洲、瑞士、荷兰等国家亦将黄金推出市场，令金价自2001年跌至252美元后一路上升，更一度打破1000美元，因新兴国家央行纷纷购买黄金，尤其是中国同俄罗斯。 过去十年欧洲银行共售出三千八百吨黄金，收回560亿美元，账面损失达400亿美元。中国2003年至今共购入四百五十四吨，六年内上升一倍，成为世界上第五大黄金储备国，不过只占外汇储备1.6％（世界平均水平10.5％），相信仍会继续购买。在美元弱势下，金价有机会上望1000美元。 过去八星期约有58亿美元流入亚洲地区（2007年11月有2428亿美元流走），是近十三个月以来最大资金流入，引发港股自今年3月9日起有45％升幅，甚至细价股及中价股亦加入上升行列，其中又以中国ETF受惠最大。3月18日联储局宣布将动用3000亿美元买长期国债，但三十年期国债指数却由3月18日至今回落，可能重见去年11月低点（112.5）。 汤森路透向投资界调查今年第一季标普五百纯利预测：上周是负36.3％（对上一周是负35.1％），即继续向下调。 价值股的最大缺点就是在熊市开始不久，便会有人认为十分「抵买」而吸纳，甚至巴菲特亦受不住引诱而入市吸纳价值股，结果损失不菲。2007年10月开始，美国的价值投资法信徒在2008年无论在什么价位吸入AIG、通用电气、花旗银行或其他股份作长期持有，2009年皆损失惨重，因为股票市场由2007年10月开始从「投资者」市场进入「买卖者」市场。严格地讲，由2007年10月起股票市场再没有长线投资对象，只提供短线买卖机会。不同行业有如十五只吊桶，七上八落。例如今年3月9日有线电视台的股市评论员青姐流泪时，你有没有入货？最近有人高唱恒指看20000点，你又怎么做？所谓经济复苏论，早在去年5月已开始有人讲，至今已讲了一周年……。作为趋势投资者，永远不会猜测何时见顶及何时见底，因为他们早已知道：人类是没有预测能力的。 应锁定部分利润 1930年道指亦曾出现过52％幅度的反弹，但到1932年美股才见底，总跌幅达89％。熊市中大部分时间反弹幅度可由19％至39％，最高可达67％，各位请不要将反弹市说成熊市结束。2007年10月至2008年10月是股市Liquidation期，拋售股票是为了套现，此乃熊市一期。2008年11月起进入评估股票价值期，形成个别股份有升有降。那些在2008年10月前被保留下来的现金，都在这段时间入市。不少人因相信牛市已开始，而将所有资金投入股市；不过，实质经济仍在恶化中。股市又再次进入阻力区，股票吸引力迅速下降，大部分原材料价格已完成反弹，相信很快会再次回落。我老曹认为，投资者在5月20日前最好锁定部分利润。 两星期前我老曹接受milk杂志访问（代表年轻一代的杂志），该杂志记者认为我们这一代（战后婴儿一代）占去香港一切美好的东西，而令他们X一代对未来期望变得暗淡及灰心。如此充满怨气的结论很有趣。我们不妨看看南韩的年轻一代，他们充满创意；再看看香港年轻一代，不少却变成电车男或御宅女。我老曹请香港X一代年轻人开拓你们的新天地，只有创意才可改变未来，而非抱怨。何况今天阻碍年轻一代上位的不是我们这一代（战后婴儿），而是中国人的家族观念。 香港企业最基本单位是「家族企业」。中国人经营的企业，凡事以「家」为重，家长在企业中地位接近不可挑战，经常以家规、家法取代企业管理；加上亲疏有别的人际关系，即家人关系、熟人关系及生人关系三大规范；家人待遇最好、熟人次之、生人更次之。往往将家族利益凌驾于企业利益之上。在那种情况下，非家族成员又怎会忠心于企业？不少企业所有重要职位几乎全由家族成员占据，令真正有用的人才很难进入内部核心阶层，形成人治企业。大家在企业内重感情、亲情、人情，轻正义、公理、原则。所以中国企业大部分都大不了，因为没有健全制度，亦不太讲法制，所谓股东会、董事会、监事会，在人治下根本上无法发挥作用，往往变成个人主导（即主席说了算）；再加上「子承父业」乃必然趋势，影响企业与员工关系，继而降低员工的积极性。当创业一代渐由核心层退出来由第二代接手，问题便浮现。1997年香港经济停滞不前，家族企业是最大原因，而不是我们这一代（战后婴儿）阻碍Ｘ一代上位。事实上，是中国人的家族观念令Ｘ一代无法凭实力获得重用而怨声载道。
曹仁超：五穷六绝七翻身 5月24日，周日。上午才刚从温哥华返港。 技术上看，恒生指数高点在5月11日（17685点），道指高点在5月20日（8591点），是不是又一次Sell in May ?! 去年5月5日恒指见26387点、5月19日道指见13136点后，一直跌到10月才反弹（美股更要跌至今年3月6日才反弹）。不少人认为牛市一期已出现，我老曹则认为只是熊市二期另一次大反弹而已。 1980年代美国通过财政赤字及信贷膨胀，制造了1982至2007年的繁荣。不过，出来行，就预料要还，CDO危机是不是美国进入为过去财政赤字及信贷膨胀清还期的开始？ CDO危机令金融业结构改变 今天很难让一般人明白CDO危机，因为过去三十年我们都生活在泡沫世界，没有人相信泡沫时代已结束，就如1990年日本人不相信经济会衰退这么多年，也很难说服一般人相信盛衰循环。事实上，无论经济或信贷，都摆脱不了周期（Cycle），正如人类无法摆脱生老病死。联储局已经努力去bail out经济，来自日本过去十九年的经验，上述努力只能短暂有效，因为货币流速在下降中。由于2009年美国财政赤字较任何一年都大四倍，外国人对美债担心不已，尤其是中国政府，担心最大一个泡沫美债亦面对爆破，去杠杆化仍在继续，看下未来几季全球经济只会进一步恶化而非改善。标普已威胁取消英国政府债券三A评级；美国政府发新债方面亦面对困难……另一熊市反弹是否会在5月结束 ?! S&P／Case-Shiller住房指数连跌二十五个月，4月份又有六十万家庭失去住房，已过期六十天未供楼数字超过五百万。此外，商业楼价亦大幅回下。虽然信贷膨胀期结束，但至今仍有不少人相信「买楼可以发达」，而没有搞清楚1980年代美国优惠利率平均是11厘，储蓄率占税后收入8％；2004年开始至2008年美国人储蓄率平均只占税收入0.8％，优惠利率平均只有3厘。上述因素令美国楼价由1980年代开始至2006年大升，但2007年起楼价已进入下跌期（日本楼价从1990年起下跌，香港楼价由1997年也反覆下跌）。 2008年是最多投资者由价值投资法过渡到趋势投资法的一年（或叫Earnings Momentum Investing）。投资者再也不计较股票是不是「物有所值」，改为分析未来企业纯利前景，而决定现存趋势（trends）能否继续下去。简单地讲：一、该股未来一年纯利能否上升25％或以上？二、该公司有没有新产品或新服务，支持未来纯利上升？三、该股股价是不是较最低价最少上升25％？四、在行业中是带头者抑或落后者？五、后市怎么看？因75％股价升降受大市升降影响。2008年你有没有由价值投资者转为趋势投资者？如果你是trader，必然发现今年3月份有好多机会buy dips，今年5月份则有好多机会sell tops。至于动用几多资金？以晚上睡得着为主。后市展望是“Less bad，but no good”。马克吐温曰：当你发现自己站在群众这边，就要停下来想一想。请记住︰CDO危机已令整个金融业出现结构性改变！ 1989年12月29日日经平均指数见38957点，之后下跌到1992年8月19日14194点，跌幅63.56％；然后反弹至1993年9月3日21281点，上升49.9％；再下跌到1993年11月29日15671点，出现第二低点，才在1996年6月26日见22750点，出现一浪高于一浪走势。当时不少人认为1992年8月19日是日经熊市结束的日子，当年的情况同上周本港相似。上周恒生指数升穿2009年1月7日的15763点，见17685点，情况同1996年6月26日日经平均指数见22750点、略高出1993年9月3日21281点相似。当年不少人认为「牛市重现」的日经平均指数，事后证实是熊市陷阱。之后日股表现怎样呢？答案是日经在1998年10月9日跌至12877点新低。如港股一如1990年代日经走势，则恒生指数在未来日子可能连10680点也会失守！日经平均指数由1998年10月9日到2000年4月12日又升上至20833点，再回下到2003年4月28日7603点后，反弹至2007年2月26日18300点，再跌至2008年10月28日6994点新低，至今已经十九年，日经平均指数熊市仍未完成。 今天股市的问题在于管理层并不是同时拥有该企业。大部分美国企业由CEO负责管理，由于持有认股权证，管理层必须短期内做些刺激股价的事，以便使他们的认股权证变为巨大花红，因此即使损害企业长期利益也不顾……。上述是引发金融海啸背后的真正理由，也是2008年起人人追求短期波幅、置长期上升于不顾的理由。 这次不是1997年亚洲金融危机，亚洲各国可通过刺激出口来达到复苏，因为1997至2000年欧美国家经济仍然繁荣。2008年这次金融海啸却发生在欧美国家，所以没有一个国家可以通过出口来带动复苏，能够刺激内需的国家只有一个中国。过去二十个月，各国政府透过印银纸死顶以维持繁荣，但由于财富损失数字实在太太太太太惊人，政府新印的银纸相对来讲只是杯水车薪……。 熊的责任就是使愈多投资者受伤愈好！去年11月及今年3月的反弹，目的是使更多投资者受伤。在熊市中，大跌之后必有反弹，升幅为前跌幅的三分一至61.8％；反弹完成后又再大跌，大跌完成之后又再反弹。1929至1932年道指熊市下跌91％，为期四年，GDP下降27%。1990至2009年日股下跌超过70％，时间十九年。2007年10月开始的超级大熊市是短痛抑或是长痛？事后才会知道。 全球经济中心从OECD国家转向新兴经济实体，此一大方向已十分肯定（4月在内地出版的《论势》就是由这个角度看未来）。中国的问题只在于由出口推动转为内需拖动需时多久而已；反之，美国经济长期受债券市场低迷威胁而缺乏起色，恐怕早已进入长期下降通道矣。 资本主义从来不是一种主义 克鲁明认为中国经济复苏将面临巨大压力，因为中国贸易盈余将成为各国针对焦点，估计对美欧是国家压力十分大。至于中国能否通过刺激内需继续保持繁荣？仍是未知之数。中国同日本不同，日本1990年前用外贸赚来的资金在美国狂购物业，结果1990年代初期在美国物业大跌价中损手烂脚。中国虽然也吸纳美国企业从而损失不菲，但主力仍以美国政府债券为主，同时也没有将人民币大幅升值（1980至1994年日圆升幅十分大）。如中国减少（或不再购买）美国债券，将使美国长债利率上升、企业破产，建筑业、消费业进一步下降，使美国出现破产浪潮（或称金融海啸第二波）。美国政府投鼠忌器，也不敢猛烈向人民币升值施压，因为担心如果发生连锁反应，美国较中国更糟糕。 换言之，美国正步1990年代日本的后尘，中国则努力摆脱过去对欧美国家出口的依赖度。如有一天能推动内需，便可进入另一繁荣期。 资本主义不同社会主义（由政府强加推行），更加不同共产主义（由政府强力执行）。资本主义在十八世纪前只是一个概念，建基于：一、共同遵守长期合约精神。政府在这方面扮演角色很有限，如有一方不遵守上述精神，才由法庭决定谁对谁错；基于政治理由，法庭在这方面成效并不理想。如果社会上愈来愈多的人不再遵守合约精神，资本主义制度一下子便不再存在。二、相信双方不会扭曲对方的互信，不然的话资本主义也会迅速死亡。三、资本主义从来不是一种主义，直到十九世纪马克思为攻击当时存在的制度，而指此一制度为「资本主义」。换言之，「资本主义」这个字眼是由共产主义信徒创造出来的，未有共产主义前没有人知道此一制度叫做「资本主义」。四、英国《资本主义、社会主义与民主》一书作者熊彼德进一步解释，资本主义为尊重「私有产权制」，因此「国有化、价格管制、贸易限制或计划经济」是违反「私有产权」的，即使在资本主义国家推行，也是违反资本主义精神的（只有为市民利益而短期内接管银行，才不算违反资本主义精神）。简单的讲，资本主义就是遵守合约精神，以及由政府保障私有产权，让自由市场发展，政府则积极不干预，其他都不是资本主义。而2007年金融危机后发生的一切，其实都有违资本主义。 绵绵不绝熊市没有这么短命 由1958年开始，美国经济每次衰退出现，政府便增加信贷。刚开始初期，只需增加2元信贷便可使GDP多1元；衰退期结束时，财政赤字平均升幅相等于整个国家GDP 2.2%。2001年那次衰退，政府要增加6元才使GDP多1元；2007年这一次，至今为止，无论政府增加多少信贷，GDP都不肯回升。1973年那次衰退，据Brookings Institution经济学家George Perry统计，共用了相等于GDP 4%的金融刺激方案才成功，到2001年那次则是GDP 7.2%；这次政府已动用相当于GDP 18%的金融刺激方案，至今仍未见效。 过去六十年，美国经历两大绵绵不绝牛市，就是道指由1949年6月13日161.6点上升至1966年1月18日略高于1000点；第二个由1982年8月776点开始到2000年1月14日的11750点。此外，亦曾经历两大绵绵不断熊市，就是由1966年1月开始到1982年8月结束；另一个由2000年1月开始，至今仍不知何时结束。最恶劣的日子是2008年5月至10月。2009年5月应否Sell in May？ 以1966至1982年经验，此一绵绵不断熊市起码仍有四至五年寿命。此熊市第一波由2000年1月开始，至2002年12月结束；第二波由2007年10月开始2008年10月结束；未来还有第三波甚至第四波，情况同1990年代日本相似。今年3月至今股市上升力量主要来自抛空者补仓，一旦完成，相信还会再下跌。例如花旗今年首季获利16亿美元（因回购已跌价债券在账面上获利27亿美元。会计制度改为mark-to-market，产生4亿美元利润；不然今年首季应亏损28亿美元）。今年第一季美国消费上升2%，储蓄率回升到4.2%，但失业率升至8.5%及收入减少，而消费上升来自3月份政府刺激方案，相信无法长期维持。不少专家认为，今年3月9日开始的股市反弹其实只是sucker's rally（傻瓜才会相信的振兴）也！
曹仁超投资者笔记 未来风险愈来愈大 5月31日，周日。5月份美国消费信心为去年9月以来最高，见68.7（4月34.9），首次重返50点之上，因大部分人认为最恶劣的日子已过去。真是这样吗？小心回光反照。英国5月份消费信心一年内最高，未受H1N1影响。不过，日本CPI在4月份出现第二个月下跌，估计一直下跌至2010年3月，因需求下降。日本经济重陷通缩，主要原因是企业纯利下降，员工面临减薪；日本银行估计，2008／09年核心通胀率为负1.5％，2009／10年为负1％。 汇丰银行认为，通缩是现在全球经济的最大威胁，因工资下跌引发价格回落，加上今年油价较去年平均便宜50％。油价去年12月见32美元后，至今已上升100％，主要原因是美元弱势。5月8日美汇指数跌穿200天线83水平，引发这次Tangible & Intangible资产上升潮。 港股相对便宜令反弹较容易 不少人相信衰退已结束、经济繁荣期再次来临，但愿如此。也有人相信去年11月起新兴市场可以同美国分道扬镖（decouple），可以吗？虽然1990年到2007年日经平均指数曾经同全球股市分道扬镳。美国人储蓄率已由2007年的负数到去年占GDP 4%，估计今年升至GDP 6％。在这样的环境下，新兴市场表现会如何？ 金价去年3月17日见1023美元，并在今年2月24日见989.75美元后形成双顶，回落到4月20日870美元，七星期内回落12%，然后在5月29日见980美元。如能升穿此阻力位可见1150美元，反之还需观望。 3月9日开始的恒指大反弹较估计中的要强，理由是港股较其他地区股市便宜。估计今年本港上市企业纯利只会减少5％（不计物业重估），加上联汇因素令热钱流入，扩大了港股升幅（但若日后流出又可扩大港股跌幅）。中国刺激经济方案也帮了一把，使不少股份在短短三个月内升幅超过100％，证明了在熊市中获利一倍的机会十分多，在牛市反而不易赚大钱。不过，恒指P/E已渐渐接近平均水平（十五倍），不似3月9日当时P/E低于十倍，在APAC地区港股仍算便宜。在恒指18000点以上入市，未来风险愈来愈大。 标普五百指数由2007年10月高峰到今年3月9日下跌58%，至今回升24%，是1993年以来最短时间内最大升幅。1993年是牛市的开始，2009年3月9日至今只是熊市反弹，因为2007年10月股市相对1929年9月更加偏高，后者下跌90%，而前者只回落58%。这次反弹市出现，是建基于美国银行系统证明仍安全及经济停止下滑，而短期利率接近零、长期利率上升，为银行提供赚取息差利润的好环境。 1997年7月1日香港主权回归日，如阁下投资股票、房地产、黄金及定期存款，结果分别怎么样？以恒生指数计至今上升超过10％，房地产除豪宅外亏损30％，金价上升190%，存款（平均5厘计）上升79.5％。过去十二年这场龟兔竞走中，赢家是黄金，第二是定期存款，股市接近打和，物业买家则是大输家。证明由1997年7月起，股票同物业只可作trading之用，已失去投资价值！ 经济展望：2009年第二季起中国经济进入稳定期，美国及欧洲便不知道。油价仍有上升空间，只是未来升幅已经有限；金属价格进入整固期；农产品方面仍有升值空间。5月份股市买盘主力来自淡友平仓盘（short covering），主因是4月猪流感期间不少人空了仓，完成平仓后顺势推高；但VIX指数已重返去年8月水平，6月宜小心。值得注意的是，十年期债券息率与二年期债券息率差是2003年以来最大，达2.63厘（2003年是2.74厘）。为什么有钱人宁可收0.25厘息，都不肯买3.75厘的十年期债券？主要是担心「第二波」就快出现，例如6月份通用汽车破产需政府注资500亿美元去交换70％股权……。在政府疯狂注资挽救大企业环境下，美债可能有下跌。 2008至09年过去十二个月，中国只购入美国新发行国债的六分之一，较两年前为少；今年4月开始购买量进一步下跌。今年1月起中国政府动用不少资金购入原材料，令原材料价格在过去一段日子飞升。今后中国政府会怎样做？5月份起中国政府已不再吸纳铜，令铜价自4月14日起牛皮。 油价见75美元也没什么大不了 美元在3月4日起转弱，渐渐接近去年12月17日低点，即1.44美元兑1欧元；上述是3月4日起原材料涨价的另一理由，不过升市已近尾声。中国现在持有的美元资产超过1.2万亿美元，已超过日本。去年6月底到今年2月只增加美国国债2100亿美元，其中更以短期国债为主。今年4月28日美国国会众议院拨款委员会主席马克．柯克在出席美国华人组织「百人会」时说，看来中国已静悄悄而又不失礼地收回发给美国的「信用卡」矣！估计今年美国财政赤字1.75万亿美元，超过GDP 12%，因主体经济陷入衰退。美国财政部今年必须发行最少2万亿美元国债，这个规模是前所未有（2003至07年平均每年发行5647亿美元）。即使美国人储蓄率由去年1.8%上升到今年8%，也只能吸收6600亿美元国债。一旦中国不支持，美国长债息率必升！上述是今年下半年美国经济的最大风险。 今年商品价格上升不少，令资源股升完可以再升。石油在5月份出现自1999年以来最大单月升幅，白银出现1987年以来最大单月上升，白糖亦升至十个月内高价，还有大豆、可口等；连波罗的海干货轮指数5月也上升96％，不少人认为通胀重临（一般人所指的通胀是CPI指数，例如麦当劳汉堡包，1959年在美国卖57美仙，今天4.29美元，上升653％或每年上升13％；如未来五十年每年仍上升13％，2059年汉堡包应该卖32美元一个！）。CPI上升除了原材料（商品价格）上升外，很大程度受消费者购买力影响。过去五十年麦当劳汉堡包涨价，不代表未来五十年可以同样速度上扬，因美国人收入近年已停止上升；过去五个月商品价格上升，未必会令未来通胀率上升。以油价为例，由去年8月的147美元回落到同年年底33美元，今年油价上升只是一次反弹，即使回升到75美元一桶也没什么大不了。何况3月至5月商品价格上升动力来自美元弱势，美元弱势使十年期债券息率由2厘升至3.75厘，令三十年固定贷款利率跳上5.45厘（2月份以来最高），不利于美国房地产前景。大摩认为，年底前美汇将再回落10％，如上述预测正确，意味商品价格将再升，美债则进一步受压，可能引发另一场金融风暴。去年美国在负利率环境下，CPI 升幅也只有2.8％，因为去年GDP跌5.7％（今年首季跌6.3％），估计今年第三季美国CPI只能较第二季升3.5％。油价一旦高出75美元，将连OPEC也没有能力再令油价上升，因为今年石油消耗量正在减少而非增加。 5月份道指升4.1％（过去三个月共升20.4％，是1998年11月以来表现最好的三个月），由3月9日起计则上升29.8％，为2007年10月以来最大升幅。 至于恒指能否挑战最大阻力区，即去年3月18日的20572点及8月21日的20350点？恒指在去年9月跌穿20350点（三次到底而破），引发大抛售，而这次反弹市的最大阻力区就在这个水平。 1960年代美国经济由战后一直保持繁荣。经济学家在问：Is the business cycle obsolete? 随之而来是十六年滞胀，其中又以1974年及82年最惨烈，两者都因石油危机而产生。1980年代随着经济环球化出现，OECD国家制造业外移，新兴工业国内的工厂互相竞争订单，结果令工业产品无法涨价，OECD国家境内服务业员工收入则大升，因而引发消费热潮，吸纳新兴国家出口产品，直到原材料不胜负荷，引发2008年石油危机（油价曾见147美元一桶）。今天不少人却相信2007年10月开始的CDO危机可以在今年3月结束，真是这样吗？ 这次衰退一如1990年代日本 日本自1990年起大部分日子都是衰退。日本经济由1953至81年迅速由农业走向工业，1980年代开始GDP进入低增长期：日圆升值、楼价上升、日经平均指数大升，令日本进入泡沫经济。1990年日经平均指数总市值超过当年美股（美国人口是日本的两倍，GDP亦是日本两倍）；谁相信东京皇室所拥有的土地市值竟超过整个加州？1990年日经平均指数P/E七十倍，十九年后日本是多少？泡沫爆破之后，日本银行减息至零，政府提供大量刺激经济方案，却令日本政府由1991年财政盈余高达GDP 2.9％到今天年年财政赤字。 石油危机2008年8月出现，2008年美国经济情况却较1990年代日本更差，但人们却认为美国不会是另一个日本。战后美国经济繁荣建基于「需求推动」（demand-side economic），政府不断刺激消费需求推动经济增长，因此引发通胀。1980年代开始改为「供应推动」（supply-side economic），即不断增加供应量去刺激需求，推动经济增长。到了2007年，美国经济面对供应过剩的危机，即使将利率降至零，亦只能产生短期消费上升；反之，金融危机却向全球扩散。担心2007年11月起这次衰退一如1990年代日本，是没完没了。
曹仁超投资者笔记: 超级市场通胀 6月7日，周日 3月份盖特纳接任美国财长，推出量化宽松货币政策（去年10月英国已采用）及取消 mark-to-market 会计制度，令美股由3月起狂升，亦令5月份公布银行业绩靓了好多。到6月初，纽约股票交易所有90%上市股票价都在50天移动平均线之上，代表短期股市仍有力向上，但不代表牛市重临，投资者反而应该步步为营。至今恒指最高是6月3日18967点，是时候放止损沽盘了，例如订在17000点水平。在升市中是没有人喜欢听忠告的，一旦巨浪来袭，那些走势派的言论同分析便有如用沙子建成的堡垒。事实是：没有人可事前知道顶在哪里。 商品价格只是技术大反弹 今年首季标普五百估计纯利下跌35.6％（与上周一样），目前其中四百九十二间已公布业绩，66％较估计中好、9％和估计相同，其余低于估计。以2009年估计纯利计，标普五百P/E十五点一倍；第二季纯利估计下跌36.1％（1月份估计跌11.3％，4月1日估计跌31.7％）；客观形势仍在恶化。今年3月9日开始股市回升，是因为极度超卖，而非企业纯利开始回升。据彭博资料，去年8月至10月有700亿美元由MSCI 远东（不包括日本）股市流出，今年4月中开始又见上述资金回流，并以5月份为最。上述700亿美元回流，支持5月份 MSCI 远东指数上升，至今已升50％，6月会怎样？要看有没有新资金流入而定。各位要明白，去年8月至10月资金流出令 MSCI 指数跌60％，至今 MSCI 指数仍未重返去年8月水平。CRB 路透／Jefferies 指数5月份上升14％，是三十四年来最大升幅，又或1974年7月以来最大升幅，代表2008年年底过分超卖，现在重返正常。铜价今年升65％、油价升54％、大豆22％，全球股市上升超过30％、金价升12％（成为大落后者）。除黄金外，其他商品亦是一次技术大反弹。 6月1日通用汽车宣布破产，因负债1728亿美元，资产只有823美元。百年老店如果缺乏效率，一样可以破产，也证明了就算长期持有一百年，一样可以损失惨重。作为投资者，一旦发现投资方向不正确，唯一可做的事就是止蚀，而非死守。赚大钱不是来自 Work Hard 而是 Work Smart。2007年11月美国出现金融危机时，曾产生七个黑洞──一、房利美；二、房贷美；三、雷曼兄弟及其他投资银行；四、华互银行；五、AIG；六、花旗集团及其他银行；七、通用汽车。当通用汽车宣布破产后，上述七大黑洞起码已处理了，美国是否会从此进入复苏期？看来又未必。今日美国开始进入「十年生聚、十年教训」期，有如大病一场之后，虽然已离开 ICU返回普通病房，但仍然是病人一个。 美国全国经济研究所商业同期测定委员会负责人 Robert Hall 认为，由2007年12月开始的衰退在今年3月进入低谷（Trough），今天仍太早去决定这个低谷到底是浪底，抑或是一个漫长衰退期的短暂反弹。估计美国今年第二季GDP只会下跌1.9%，较去年第四季及今年第一季温和，但不代表衰退已经过去。 量化宽松货币政策稳定了经济，令美国今年第二季GDP不再大幅下滑，令债务通缩风险受到控制，至于经济能否复苏又是另一回事。这次由量化宽松货币政策带来的经济平静期可维持多久？无法事前估计。有人认为，当十年期债券息率上升到4厘以上便完成，但亦有待事后证明。换言之，量化宽松货币政策并没有解决CDO危机，只是令债务通缩风险暂停，同时令美汇指数跌至七个月内新低。如上述办法真是可行，日本就不会出现长达十三年（1990至2003年）的衰退了。 股市幻象建基于美元危机论 过去二十六年，西方国家政府同人民皆习惯利率及通胀率齐齐回落；2007年8月出现CDO危机后，西方国家政府以财赤去对付信贷压碎，可以成功吗?!西方国家经济能否逃过1990年代日式经济的惨况?!未来十八个月美国政府须发行5万亿美元新债，未来十年美国政府每年支付利息超过8000亿美元（如长债息率在5厘左右），这种情况可维持多久？3月9日至今道指已升42%，标普五百升33%，恒指升60%……。3月9日青姐流泪了，股市上升了；今天人人都在笑，认为牛市重临了，我老曹在此只有祝君好运。道氏理论大师 Richard Russell 认为，目前仍是熊市二期，你同意吗？世上没有另一个人够 Richard Russell 这么老资格去解释道氏理论（我老曹的道氏理论也由他所教也）。 中国制造业订单自今年3月起止跌回升。5月份采购经理指数是53.1（4月53.3），已重返50点之上，即进入扩张期；生产指数57.4（4月56.9）、新订单指数56.6（4月54.6）、出口订单指数49.1（3月47.5），有理由相信中国制造业正进入反弹期。但由于外围环境仍差，未知这次反弹可维持多久，但已引发新一轮炒卖工业股潮。 内地新股上市经过八个月停顿后，6月至8月共有三十三只IPO集资130亿元人民币，估计将令A股进入调整期（但跌幅应该不大）。 许多时投资者只见到他们所希望见到的，而非真实状况，此乃经济不断恶化情况下恒生指数却由3月9日起急升的理由。对前景的期望令恒生指数在今年6月3日升到2007年12月以来最高。换言之，今天股市上升只反映投资者对未来的期望，而非真实情况。股市出现的幻象，是建基于美元危机论。由3月起到6月初美元汇价不断回落，推动商品价格上升及「再膨胀论」，刺激新兴市场股市上升。美元由去年7月走强，到今年3月结束；这次美元汇价回落，到底是调整还是另一次美元危机?!如今年下半年美国经济继续下滑，小心美元到6月份又再次涨起来。如有美元危机，中国将是最大亏损者，中国为阻止人民币太快升值，不得不大量购入美元，结果进一步深陷泥潭，此乃中国希望人民币成为国际流通货币的理由。如中国在这方面跑得太快，可引发美债泡沫爆破，这个市场市值65万亿美元，较美股的市值还要大！ 高盛估计，今年3月起美元将进入渐进式贬值期，一直到2011年才完成整个贬值过程。标普认为，美元虽进入渐进式贬值，但贬值幅度同速度都不会大。6月1日美国财长盖特纳向中国政府保证强势美元（5月份美元兑加元贬值14％、兑欧罗贬10％、兑澳元贬11％、兑日圆贬7％）；美国银行与美林则认为美国政府采用量化宽松货币政策，引发通胀疑虑，令资金由过去防御性债券市场撤退转向新兴股票市场，是美元3月至5月急剧走弱的理由，随着油价大幅飙升，进而引发全球通胀忧虑；小心美元贬值潮有可能在6月份结束。 目前我们面对的只是「超级市场通胀」，因为基本消费要求例如食物、日用品并没有减少，供应商仍可透过加价维持利润，然而一切非基本需求都在跌价，因消费者已负担不起非基本用品，因为愈来愈多的人失业，又或在2007至08年投资上损失惨重。至于原材料今年涨价亦只是大跌后的反弹，不代表另一次涨价潮开始，因为全球经济在萎缩中，企业纯利亦在下降，全球银行业更在收缩中。 投资者应学习在牛市中赚钱、在熊市中发达（在牛市，股价上升速度十分慢；而熊市反弹，很多都上升100%）。相信未来日子将有愈来愈多人有兴趣捉熊脚。 中国未来经济在海归派手上 经过2007年11月起的 CDO 危机后，希望大家从中学到教训：一、熟悉陷阱（Familiarity Trap）。即去年投资汇控（005）而损失惨重者所犯的错误，自以为对汇控好熟悉，其实却是不识。二、近视（Money Myopia）。因银行息口这么低，而购买雷曼债券、精明债券、股票挂钩债券、外汇挂钩债券等，只为收取可观利息回报，而忽略风险。三、投资惯性。例如1982年起我老曹每月一金币计划；2007年11月后仍有不少人按月将部分资金用作买基金，结果愈买愈低。这类按月投资法，我老曹一早已叫投资者放弃，想不到至今还有这么多人采用。四、泰坦尼克号综合症──以为那么牢固的大船，怎会沉没？因而忽略所有危险讯号。经一事长一智，希望各位日后不会再犯上述错误。 美国由1966年至今，制造业占 GDP 由20％下降至2008年12％（香港则由1980年占 GDP 28％下降到2008年只占4％）。上述情况亦在中国开始！我们必须接受中国由出口导向型经济转向由内需带动经济复苏，即这次中国的经济复苏将很痛苦而且漫长，例如行三步退两步，再不似过去三十年那样可以一口气上升。 中国1978年实施改革开放政策后，产生好多亿万富豪，大部分文化程度不高，但十分注重下一代的教育，不少高中已送子女到国外读书，到海外留学。这批第二代的知识水平达国际级，视野远远超过父辈。他们回归后，正逐步成为企业的第二代掌门人。 须知道创业难、守业更难，这批海归派从父辈接掌企业权力后，有部分十分重视团队意识，沟通能力强，加上知识面广兼有国际视野，可以把家族企业发展成上市企业。但也有些海归派由于缺乏领导经验及威信，实施从海外学来的管理技巧时，面对来自家族的阻力，无法一展所长，不少变成游手好闲，只求吃喝玩乐的也大有人在。未来三十年中国经济会走上哪条路？将由这班海归派能否成功接管家族企业来决定。
曹仁超投资者笔记：何来牛市?! 6月14日，周日。 6月3日恒指见18967点后，市场倾向炒卖中、小企股，股市6月12日一度见19161.97、成交额较6月3日低，技术表现开始转弱。这次的反弹市较去年11月那次强，我老曹承认，美元汇价由6月份开始止跌回升，金价回落，令人担心资源价格上升接近尾声。 5月份中国进口原材料数量已不及4月份（较去年同期仍上升）。看来中国购买原材料的高潮已过，各位也应该为手上的资源股订下「止蚀位」，这次股市表现较事前估计的强，各位可利用止蚀不止赚的策略，逐步把止蚀位推高，目前止蚀位订在17250点（即较19161点低10%）便可放纸鸢（即跟着利润往前跑）。股市表现再次证明世上无先知及任何时刻应严守纪律，一切按制定的策略办事。 奥巴马救经济未见效 今年1月奥巴马上台时，美国经济正面临崩溃，他急急批准多项挽救经济计划，金额更超过1万亿美元。在1万亿美元刺激计划下，美股也要到3月6日才能止跌回升；但失业率仍由1月份的7.1％，上升到前周的9.4％，估计到2010年可见10.3％。上述的1万亿美元中，3000亿美元是用来创造就业，似乎未见功效；至于为每架新车提供5000美元税务补贴也不见有效（通用汽车仍要破产）；增加10％房屋信贷担保，功效也有限。除股市上升外，美国实质经济未见好转，例如5月份零售数字也只升0.5％。 上世纪三十年代联储局同样减息，但货币供应仍回落；2007年9月起联储局一再减息也发现无效。去年10月起，首先是英国，然后是中国，最后大部分国家都向金融系统直接注资，结果只令「资产」升值，例如油价由32美元升上73美元、铜价升80％及恒生指数升73%，这个情况可维持多久？又或者在现在的水平你说给我老曹知，什么投资可持有六个月仍然令你安心？今年甚至明年，企业纯利展望又会如何？我老曹无意游说你看淡，但要知道自己在做什么？以P/E计，现在水平已进入偏高区，值不值得再冒险或是留一点被别人赚？ 今年第一季度美国人的财富减少1.3万亿美元（去年第四季度减少4.9万亿美元），是连续七季下跌。估计第二季度略为回升，但美国人愈来愈穷已是大趋势，只是速度问题（例如快一点或慢一点）。2007年第二季度美国人拥有13.8万亿美元财富将是高峰了。 上周十年期债券利率一度升至4厘以上、两年期也升至1.41厘。代表过去五个月十年期债券利率上升2厘，情况很令人担心。2008／09年度财政赤字将达到GDP 12％，美国正面对货币政策与财政开支之间的矛盾；如果大量发债支付财政赤字，将抵销3月份量化宽松货币政策带来的好处，令3月9日开始上升的股市进入完结篇。如果十年长债利率长期保持在4厘之上（即较年初上升100％），担心美国商业楼受不住巨大压力。加州不少商业大厦空置率已达15％，在利率上升压力下，恐怕美国商业楼价进入大调整期。 1978年中国政府实施改革开放政策；加上电脑科技普及和通讯成本大降，引发经济进一步环球化；中国廉价劳工成本和苏联的廉价石油；加上来自世界各地的廉价资源，引发了1982至2007年美国股市上升期。但到了去年，无论中国劳工、俄罗斯石油及来自世界各地的资源都不再便宜，令环球化经济进入衰退潮。去年开始的衰退应该不是「正常衰退」，在美国财政赤字高达GDP 13%环境下，哪来的正常衰退？在衰退进行中发生的大反弹，又往往很惊人。 很难信通缩出现 美元是不是止跌回升？德国已向PIGS（即葡萄牙、爱尔兰、希腊及西班牙）施压，要求他们严守欧元所订守则！看来欧元汇价升幅已差不多。如果美元汇价止跌回升，全球投资形势又迅速改变，因贝南奇是研究三十年代美国经济方面的专才，他或者有方法避过也不奇怪。大部分投资者都在「通涨期」长大，尤其是1971年美元脱离金本位制后那三十六年；要他们相信通缩已出现，就好像1970年我老曹在《明报晚报》写文章叫当年的港人相信通涨来临一样那么难。今年不少人仍预测恶性通涨重临（hyperinflation），而不相信贱物斗穷人的年代由去年开始，连《金融时报》也说「Get ready for inflation」（为通胀重临而做好准备），忘记了大量财富早在去年已消失；忘记了美国银行开始修补资产负债表；美国人开始减少消费及增加储蓄，上周储蓄率已升至5.7％的十四年内新高。目前美国企业成本70％是薪金，在失业率不断上升中，薪金又怎么大升？即未来美国通胀率（CPI）升幅是有限的，能源及原材料价格虽然自今年1月回升，但对美国CPI影响很有限，对中国可能大一点。 6月3日恒指见18967点后，股市进入打乒乓波时期。由于每周有五至十个数据公布，令股市出现忽上忽下的走势。 根据路透的调查，分析员对标普五百第二季度纯利估计改为负35.7％（上周负36.1％），主要原因是指数剔除了通用汽车及花旗银行；第三季度纯利估计是负21.9％（4月1日估计是负22.4％），情况有所改善。 1929年11月道指也曾经由198.07上升到1930年4月294.07，在短短十三星期内上升48.2％。道指今年3月6日到6月11日同样上升十三个星期，升幅37.2％，两者表现何其相似？至于恒指方面，也由3月9日11344点上升至6月12日19161点，十三个星期上升68.9％。后市会不会像1930年5月美股那样一直跌至1932年？日经平均指数自1990年见顶后，在过去近二十年出现十次大反弹。最小升幅30.3%，最大升幅62.9%；最少上升日子二十二个交易天，最长更达七百零九个交易天（两年多），超过四次反弹幅度皆大过50%；每次投资者皆相信日本经济繁荣期重临，但至今还是失望收场。2007年11月后，美股走势是否会相似？因为自2007年11月起，美国金融市场进入收缩期。经过1981至2007年信贷扩张期后，去年开始进入信贷收缩期；无论股票或物业都出现跌价情况，好像1990年起，日本每当跌势太急或政府出手干预时，股市才出现技术性反弹，完成反弹后又再回落。历史使我们知道，经历过2007年11月到去年10月的大跌市后，出现六个月或更长反弹期并不出奇。 Buy and Hold玩完 市场上通常有三种资金：一、明智资金追随趋势；二、愚蠢资金逆市而行；三、大量资金随波逐流。愚蠢资金不但最迟参加派对，同时是穿着上季流行的时装；成功永无终结，但失败就有，因为当一项投资成功后，另一项投资又等候你去挑战；反之，一次投资失败之后，你已没有本钱再玩另一次。这个是为何社会上成功者少、失败者多的理由。 Robert Shiller说，美国楼价由2006年最高价至今已回落32％，展望未来仍然是看跌。汽油价在四十一天内上升61％见每加仑2.62美元，美国消费者已开始抗拒这个价位。2007年11月至去年10月的跌市，彻底粉碎了Buy and Hold的信念。投资者明白了，只有在经济高增长期，例如1967至1997年本港房地产，才可以做Buy and Hold；由1997年第三季度开始投资本港房地产已变成Buy and Hope。至于投资汇控（005），在2007年10月前仍有不少人迷信汇控是可以长期Buy and Hold。今年3月9日，当汇控跌至30元时，投资者都愤怒！他们看不到1981至2007年美国股市上升理由是因利率回落、经济环球化及金融杠杆化。目前三大趋势者已改变，后市只能博熊市反弹。因为金融业已进入去杠杆化；经济已走向反环球化。去年12月至今，债券市场回落19.65％，是1977年以来最大跌幅，担心债券也出现熊市；当债券市场最初回落20％之时，股市通常上升；一旦回落幅度超过20％后，便可以拖垮股市。 在牛市中you make money；在熊市中you make a fortune！各位已领教过去年11月至今年1月的反弹，以及今年3日9日至6月12日的反弹，只要Keep your powder dry，不怕没有机会！历史告诉我们，潮汐涨退从来不是风平浪静的。2008/09年（9月结）美国财政赤字估计达到1.85万亿美元，接近美国GDP 10%。展望未来五年，情况无法改善，未来美国每年GDP的5%至6%将用作支付利息，除非美国人改变消费习惯，重返六十年代、七十年代消费水平。但那样做可引发环球性经济衰退（即所谓金融海啸第二波）。近日中国政府改持短债，令美元利率出现大倾斜（即长债利率高出短债利率很多），令人怀疑去年11月至今年6月这八个月股市上升是不是台风中的风眼（在美国是今年3月至6月，只有四个月）。从ARM Reset情况看（可调整利率按揭债务俗称ARM），上一次ARM大量到期日是2007年年中，第二次大量到期日是2010年5月，到时大量ARM利率须调整。今年3月由政府干预所带来的短暂纾缓期，可不可以根治借贷市场的老毛病？6月份VIX指数已是去年5月以来最低，代表投资者乐观情绪又再高涨，股市已进入超买区、道指已重返200天线之上（在熊市中，一旦道指重返200天线之上是短期卖出讯号）。2001年「九一一」事件后因政府狂减利率而制造出来的美国楼宇泡沫，在2006年爆破，引发2007年8月CDO危机；到2007年9月政府又再狂减利率去制造债市泡沫。今年1月起，资金正在离开债券市场，令金价、油价及铜价皆上升。Whitney Tilson（TS Partners的行政总裁）估计，全球银行在未来日子仍要为呆坏账拨备1.3万亿美元，即目前各大银行仍未完成坏账清理。美国政府未来一年财政年税收1.9亿万美元、开支3.6万亿美元，仍需大量发债去应付开支。市场经常对前景作估计，可惜大部分事前估计在事后证明都是错的，因为人只能做事后孔明。 目前美国负债已相当于GDP 375％，很快进入经济活动收入不足够支付负债利息。今年起每月美国政府须借入360亿美元去应付开支。借钱是一项先甜后苦的游戏，目前美国的美资银行已没有了贷款能力（因银行资本已大幅萎缩，不能进一步增加贷款）。未来美国经济在没有信贷膨胀支持下，何来牛市?! Bloody L形经济 1980至1982年美国经济曾出现「double-dip」，香港1981至1984年亦出现W形衰退。W形衰退又可分为懒惰W形及充满活力W形。美国那个是懒惰W形，因1982年8月股市低点较1980年4月更低；相反，香港那个是充满活力W形，因1984年7月低点没有1982年12月那个低点低。1982年起，美国经济虽然复苏，但仍是懒洋洋；香港自1984年下半年开始港股出现劲升。美国1980至1982年的W形衰退由雪茄伏一手造成，他利用高利率去打击高通胀，到1982年成功控制通胀率后，经济重新繁荣起来。香港1981至84年那个W形是因为收回主权问题引起恐惧而造成的，又因为主权问题的解决，令1984年7月起复苏。 今年这个衰退是由金融危机造成的，情况同1990年日本那次很相似，担心出现英国伦敦人所讲的Bloody L形经济，即经济进入长期低增长。Bloody L较double-dip更差，因金融危机改变了游戏规则，令不明朗长期化。新规则是你赢我输，再不是长期实赚。但至今只有极少数人相信游戏规则已改变。不信The golden age of wealth creation到2007年进入完结篇的人占大多数。股市已变成由好多断片（fragment）组成；今后赢输由几时入市及几时离市去决定，再不是长期持有了。 为何我老曹一再认为这次是熊市二期反弹而不是牛市？一、整个金融系统缺乏流动性，理由是去杠杆化；二、企业只有纸样薄的利润，令企业缺乏投资欲望；三、全球今年第一季贸易量是大幅下降而不是上升，代表这次股市上升是建基在「生意淡薄，不离赌博」而不是反映经济在好转中。每次反弹市最终以猫狗股大升去结束，这次也不例外。因为大部分人仍怀念2007年10月前的好日子，这个是熊市二期的上升动力；他们不信Climactic capitulation理论（熊市的脚是由抛售高潮所造成）。 6月22日下午来自世界各地的黄金专家将齐齐论金。今天一瓶Chateau D' Yquem售价已达12万元，而且经常缺货，但很少人愿意拿出500元善款去听一个良好的投资意见。这个是为何那么多人在苏格兰皇家银行身上亏了89%或在莱斯TSB银行身上亏了77%的理由。投资者几时才能懂得一个良好的投资意见值万金的道理！投资者另一错失是经常患上投资失忆症，忘记过去所犯错误，眼光只放在今天、明天或大后天大市走势，而不是从长远角度看问题。
曹仁超投资者笔记：大反弹不是牛市开始 6月21日，周日。恒指上周三出现50天线升穿250天线，即所谓牛市确认讯号；但恒指250天线仍在回落中，而不是出现平稳或向上期，因此，这次突破出错率较高；加上客观经济形势仍未配合，所以这次由3月9日至6月12日恒指共上升68.9％，熊市反弹的可能大过牛市开始。美国过去每年透过楼价上升可增加的8000亿美元消费力，到了去年不再存在，因楼价回落中。在可见的将来也无法再出现；加上美资银行受到这次金融危机影响，复原需时日，令未来贷款能力大减。何况今年标普五百大企业纯利较去年进一步减少，而不是回升。估计每股标普只赚50美元左右，即目前美股P/E十七倍左右，不见得有吸引力。根据路透上周所做的调查：上周美国分析界对今年第二季标普五百纯利估计是负34.6％（上二周是负35.7％）；对第三季纯利估计是负21.7％。IMF估计，美资银行家目前作出50％拨备。联储局认为，2010年前美国十九家最大银行蚀了5990亿美元。上述是说给我们知，现实较投资市场估计更差！ 美股大反弹不是牛市开始 2003年开始的全球经济复苏，是美国政府通过制造更大的泡沫（房地产），去替代科网股泡沫爆破。今年又有什么泡沫可替代这个房地产泡沫爆破？令这个由1982年开始的美股超级大牛市，通过美国消费者不断增加负债去支撑消费力。到今年1月甚至在0.25厘利率刺激下，美国人仍决定增加储蓄。从这二点看，3月9日到6月12日的美股上升只是一次大反弹，不是牛市开始。 美国在2002年8月至2005年10月三十八个月中，有三十四个月是负利率（即利率低于CPI升幅），仅次于1974年9月至1978年1月的四十个月负利率期。2006年以前美国楼价升幅及2007年美股升幅，媲美1978至1981年那段日子。但目前美国楼价及股市跌幅却不及1982年那样大。小心这次回升只是熊市中的一次中期调整。6月17日美国政府宣布金融改革方案。这个是上世纪三十年代以来另一次美国大规模金融改革，结束由八十年代开始的金融自由化大趋势。相信这次衰退期较1973至1975年、1981及1983年那次更长。但目前股市投资者却预期经济出现V形反弹。事后如发现经济不是V形而是W形，不排除出现另一次大抛售。 1997年7月亚洲发生金融风暴后，格林斯潘、鲁宾及森玛斯三人决定通过减息、压低美元汇价，以及挽救长期资本管理公司，去对抗衰退。这些行为不但阻止了亚洲经济衰退蔓延到美国，同时因美国经济保持繁荣而拖动亚洲经济向上。但2007年8月金融风暴却在美国发生，谁还有那么大能力去挽救全球经济?!单单今年首季美国进口减少，已令全球贸易量下降。虽然今年3月在量化宽松货币政策下，令美股上升，但经济不可以单靠信心去支持。小心反弹完成后进入类似1930年5月至1932年7月道指再回落60％的情况，当年企业利润再下跌50％，拖垮了股市。这种情况会不会在今年下半年的美国出现？至于商品价格的上升是反弹还是另一牛市开始？从去年11月起，中国政府大量购买原材料及储存，但同期世界其他地方对原材料需求却下跌50％。中国GDP只有美国四分一，这次由中国政府独力支持的原材料价格上升，到底可维持多久？过去历史证明，每次由政府大量购买原材料去支持价格，只代表距离原材料价格见底日子仍很远。 今年第一季度不少国家出口金额减少30％至50％，但原材料价格在今年上半年却大升，看来好矛盾。5月份美国生产商价格指数（PPI）较4月回落0.2％，较一年前回落5％，亦是1949年以来最大跌幅。 各位今天感受到的通胀，主要来自超市，理由是今年3月份起港元跟随美元贬值。一旦离开超市就较难感觉到通货膨胀存在。 2002至2008年美汇指数回落50％；同期油价由每桶20美元升到147美元，升幅是635％。去年年中开始至今年3月美汇指数回升25％；同期油价回落76％，见32美元。美汇指数由今年3月起至目前回落15％、今年上半年油价上升128％；金价由2002至2008年只上升233％，即金价对美元汇价敏感度不及油价。 投资者如果每年在7月份吸纳黄金，到了9月或10月出售，那么过去三十三年内有二十六年是有钱赚。今年7月又会怎样？出现这个情况理由是印度人同中国人的嫁娶旺季集中在每年9月至11月，造成每年8至10月金价上升。 今年3月美国消费额减少166亿美元，4月再减157亿美元；美国人的消费在减少，但美国消费股却在今年3至5月大升。 美国财政赤字惊人 美国今年商业楼宇贷款估计出现亏损7000亿美元（银行共借出3.5万亿美元），联储局已答应提供财务上支持。 5月在美国市场出售的本田汽车销量下降39.2％、丰田汽车销量下跌38.4％，更不用讲其他牌子的汽车。估计2008／09年9月止，美国财政赤字高达1.85万亿美元，相等于GDP 13％。未来十年美国财政赤字将达到21万亿美元，美国债券市场又可支持多久？不少人预测未来美元汇价将崩溃，我老曹反而担心美债市场泡沫爆破。2007年美国金融业只占GDP 8％，但占全美上市企业40％利润，极不平衡。 去年股圣蚀了250亿美元或全部财富40％；去年巴郡并没有100％投资，否则他去年的亏损更大。股圣太习惯长期牛市，而不察觉超级大牛市在2007年10月结束。面对超级牛市结束，连他都手足无措，何况其他投资者？ 1960年美国人负债相等于个人税后收入的55％；2007年美国人负债是个人税后收入133％。1950年美国整个债券市场相等于GDP 143％、2007年是350％。六十年代美国消费占GDP 62％、2008年占73％。David Brooks认为，The Great Unwinding已开始，估计要到2018年先完成。 日本量化宽松政策结恶果 CRB商品指数由2月24日200点至目前上升33％。主要原因是各国政府自去年10月起先后推出量化宽松货币政策，引发投资者对通胀担忧；加上投机者在股票市场炒经济复苏概念。自CDO危机后，各国政府向全球经济注资超过10万亿美元，但油价却由去年8月147美元回落到同年12月32美元后先反弹至73美元。近日升市到底是反弹市还是另一牛市开始？由于2012年到2016年Corporate Average Fuel Economy（简称CAFE）法案生效，令美国人的汽车耗油量必须大减，才可以符合新法例的要求。相信高油价时代在去年8月结束。所谓量化宽松货币政策，日本政府在过去二十年已一再采用，但未见成效。通缩、微不足道的GDP增长率及政治动荡，成为日本过去二十年的经济写照。过去二十年日本银行亦用尽一切方法，包括零利率及增加货币供应去刺激经济，今年各位甚至相信日本最恶劣日子已过去，但未来日子，日本经济增长率又有几多？连日本银行行长亦无法回答。东京National Graduate Institute for Policy Studies副主席认为，日本经济仍走不出Ｗ形。 1990年1月起，日本股市的回落是典型资产负债表衰退。这个情况以前教科书没有教，因此好多人不晓。成因是1985年的广场协议中，G7要求日圆升值，形成大量资金流入日本。日本政府为了减慢日圆升值速度而滥发货币，结果令境内资产价格狂升及经济出现过度扩张。资产价格大幅升值后，银行及企业界自然大量增加贷款，新增贷款流入市场，进一步推高资产价格，令经济进一步过热……到了1989年6月日本银行行长三重野康上任后，为解决这问题而大力抽紧银根。日圆利率急升引发1990年1月起日股下跌，随之而来是不动产价格回落。资产价格下跌令银行需回收借出款项，以及企业亦要减少贷款。这些行为令日本资产价格进一步下跌，不少贷款变成呆坏账，因而引发资产负债表衰退。 了解资产负债表衰退的威力 1990年1月起日本股市及不动产泡沫爆破后，国际热钱转移阵地转攻香港。当年本报各同文曾向港英政府建议取消联系汇率制度，以便可以全力对付国际热钱入侵；可惜当年港英政府担心这种行为在政治上不正确，而不敢改变联汇制度。结果造成热钱流入，刺激香港股市同房地产由1990年1月至1997年8月狂升，到了1997年第三季开始暴跌。1998年8月虽然特区政府入市支持港股及修改联汇制度中的缺点，令热钱再不是那么容易进行攻击，令港股稳定下来，但物业价格调整要到2003年第二季才结束。有了日本同香港的经验。美国联储局不但没有学乖，2001年9月当美国发生「九．一一惨剧」，格林斯潘便炮制美国楼市泡沫去对抗可能引发的衰退，令2001至2007年美国楼市出现泡沫。 日本经济因为没有第三者出手挽救，目前衰退仍是没完没了。香港比较幸运，自中国政府推出自由行及CEPA后，经济衰退在2003年第二季结束。这次美国又如何？俗语有云︰「自作孽、不可活。」过去二十年日本政府共动用15万亿美元（相等于日本三年GDP）去挽救经济，成绩怎么样？大家有目共睹。从分析九十年代日本股市及楼市中，明白了资产负债表衰退的威力，我老曹因此避过了1997年8月起的香港经济衰退，以及2007年10月的美国CDO危机，亦因此不相信美国股市可以在今年3月份见底的理论。 买家逐步减少 衰退一般是指连续二季GDP负增长。但根据美国国家经济研究局（NBER）定律，这个讲法并非绝对。他们认为，经济一旦开始进入收缩期便叫做衰退。根据这个定律，NBER认为，2007年第四季起美国经济已步入衰退期；随着今年3月政府抛出量化宽松货币政策后，道指由3月6日起出现强力反弹，相信可令美国GDP出现一至二季回升。美国总统胡佛曾动用相等于当年GDP 8.3％的刺激方案，亦曾引发1929年11月至1930年4月股市强力反弹，情况同今年3月到6月美股表现差不多。最终因美国经济继续回落，令道指由1930年4月的297点回落到1932年的41点先完成整个大跌市；美国GDP由1929年8月到1933年3月共回落了27％；证明股市服从经济，而不是经济服从股市方向。这种情况会不会在今年下半年出现？目前美国政府每税收1元、开支是2美元，不够的数由出售债券去支付。1980年至今的新增债券由日本、中国、香港、台湾及新加坡等政府支持，但今年4月起中国政府表示未来购买美国债券兴趣下降，美债由今年1月起是否步入大熊市？2008／09年度美国政府财政赤字高达GDP 13％，必须继续发债，但买家数目却在减少中。 美国过去十二个月收支赤字减少至6730亿美元（之前是8000亿美元）；贸易赤字是7304亿美元，较上年度减少20％；工业生产减少12.8％（日本减少34.2％及欧罗区减少20.2％。即美国经济仍较日本及欧洲好），这个是美元汇价并没有像分析员估计的那样出现狂泻的理由。美国政府1931年税收较1929年减少52％；今年第一季美国税收较2007年第四季减少30％。2009／2010年税收较2007／2008年估计少收20％至25％，情况不及1931年那么恶劣。但2010／2011年财政赤字可能上升到2.5万亿至3万亿美元，到那时才是对债市的大考验。
转贴 香港平民股神曹仁超：四季度A股将进入牛市第二期 [来自：金米米财经社区] 原名曹志明,香港财经专栏作家，股评人。1967年中学毕业投身社会，第一份工是纺织公司的实习生，1968年转行证券业。曾任职《明报》资料室，1973年与林山木创办 《信报财经新闻》，现为《信报》董事及专栏作家，每周六在《信报》撰写《投资者日记》专栏，以轻松有趣的笔触，分析港股以至政经形势，文章甚有娱乐性，亦含投资智慧及处世哲学，因此获得不少读者支持，特别是部分香港投资者的追捧，其作品已结集成书。 A股： 牛市4月已确立 “A股已经确认进入牛市”，昨天的演讲一开始，曹仁超就说出了他对A股牛熊的判断。他指出自己的判断依据：A股的50天移动平均数已经重新回到250天移动平均数之上。在美国这叫黄金交叉，2009年4月A股50天均线已高出250天均线，确认A股熊市在2008年11月4日结束，根据美国股票市场的方法或者技术分析，牛市第一期最少3个月，最长9个月。如果A股是一个正常的牛市的话，也就是说从去年10月开始，到今年6月已经差不多有8个月的时间了。根据3～9个月的判断，可以看出这个牛市第一期将在今年7月份结束，也就是说7月份可能出现阶段高点，大约在3200-3400点。此后市场会面临调整。调整通常是前一阶段升幅的1/3，指从去年10月开始到今年7月份这个升幅的1/3，也就是到2600点左右。如果调整期出现大利空的话，也可能出现调整达到升幅的50%，就是800点以上。他建议投资者，最好在调整结束后再进入市场。而当此轮A股调整结束后，将会进入长达数年的牛市第二期。 港股： 是否牛市难判断 “事实上，分析A股市场我没有太大把握，因为本人不是在A股市场成长的，只是套用过去来自港股市场的经验去分析，提供的意见只是大框框，无法达到精耕细作的地步。” 曹仁超表示，港股今年的涨幅要落后于A股，目前还没有站上19000点。“A股我已经可以断定是牛市了，但港股我还不能确定，因为现在的港股处于一个特殊的阶段，影响它走势的原因很复杂。” 曹仁超将A股与港股的关系分为三个阶段：第一个是1997年以前，港股走势基本上与A股无关，主要是跟随欧美股市的表演；第二阶段是1997年到2003年，这个阶段港股与A股互相影响，有时候港股带动A股上涨，有时候则是A股带动港股上涨；最后一个阶段就是2003年以后，港股主要被A股影响，欧美的影响已经是次要因素了。“2007年中国宣布港股直通车试点消息后，恒生指数从2万点左右涨到3万点左右，后来没有实施港股马上跌了回来，我估计没有特大利好，港股很难再上2万点上方。” 投资： 把握大势最重要 在40年的时间里，曹仁超从5000港元起家，经过40年赚到了上亿元财富。对于投资他给出的第一条建议就是一定要把握大的趋势。“如果是在去年的A股市场上，即使你的投资技术很高明，可能也是会不断亏钱，因此投资者首先要认清大的形势，然后灵活运用投资策略，严格遵守操作纪律，只有这样才能够战胜市场。” 那么，究竟该如何把握大势呢？曹仁超认为需要眼、耳、口、鼻并用，平时多看、多听、和有分析能力的人多讨论、用鼻子去嗅。“有些人真的有‘市场鼻’，可以闻到大势快上升或快回落的气息，这是长时间的经验积累出来的。”他同时提出，股民对各种各样的投资方法一定要灵活运用。“即使是我的方法，也是在香港市场摸索出来的，对A股市场不一定完全适合。”投资者一定要选择出适合自己的投资方法，坚持下去一定会成功。 对话曹仁超： 追涨杀跌的“小富” 第 记者（下称记）：从5000元起家，一直到成为拥有2亿身家的富豪，你的经历很传奇，怎么做到的呢? 曹仁超（下称曹）：我没有2亿那么多，这是媒体说的，实际大概是1亿多一些，只能算小富的水平，在香港拥有上百亿资产的才可以叫富豪，因此我只是一个“小富”。我的经历也不能算传奇，只要一个正常人从20岁开始，每年投入5000元，按照25%的年收益，每个人都可以拥有上亿元。 记：每年25%的收益率很高了，你是如何做到的呢？ 曹：很多报纸、电视上都说不要追涨杀跌，但我认为一定要追涨杀跌。就拿A股来说，从去年1664点开始反弹，到了2000点的时候就应该买入了，这时如果你不舍得追高，那么就涨到了2200点，股市越涨越高你不追只能看着它上涨。同样的道理，2007年，股市从6100多点掉到了5800点，投资者就应该果断止损，不然就只能一步步看着自己的损失扩大，直至到最后亏损累累。 记：那么投资者该如何追涨杀跌呢？ 曹：改革要摸着石头过河，投资也要一步步来，投资者在反弹达到20%也就是2000点的时候就应该建立一部分仓位，如果判断错误，那么投资者在股指掉下来20%后即1600点就止损，这样亏损的就只有很少的一部分；如果判断准确了，那么再上涨10%也就是2200点应该再买入一部分；同时止损位也将提高到1800点，股指只要不跌破1800点就一直持有；如果再上涨到2400点就可以再次买入，同时再次提高止损位，这样做的话投资者盈利的可能性基本就可以保证了。 记：除了追涨杀跌还有其他秘诀吗？ 曹：投资要做到三个字：“忍、狠、准”。所谓“忍”就是在市场形势不好的时候，一定要忍住不要入场，就好比去年的熊市，股指不断下跌，股票价格也是屡创新低，如果投资者没有忍住去抄底，可能就会吃大亏。（记者去年就是抄底两次亏了血本。）所谓“狠”就是在抓住一只牛股的时候，不要轻易将它卖出去。今年的这轮1000多点的涨幅，很多人输给指数，就是过早地卖出了股票。抓住了大牛股就要狠狠地吃一口，不到20%的止损位就坚持不放手，好的股票涨了两倍会有4倍、8倍甚至10倍，一旦拿到了就一定要拿住。所谓“准”就是对大势的把握要准确，对个股的涨跌要清楚，这是需要长期的市场经验来判断的。 记：这么多年的投资失败过吗？有什么经验教训？ 曹：连巴菲特去年都做错了，我们怎么可能不犯错？我从1969年开始投资，经过两年的努力在1971年赚到了22万元。当时中国加入联合国的消息传来，我觉得是一个重大利好，于是就借了48万元去投入股市，结果市场起初认为是利空，结果连续大跌3个月，我的70万元也就剩下50万元左右，无奈之下我只好清仓了，除掉手续费还掉借款我只剩下8000元，可以说又回到了从前。后来市场又重新上涨了，可是我却没钱投资了。这次失败给我的教训就是：“永远不要借钱来炒股”。 记：这肯定是你最痛苦的一段失败经历了吧？ 曹：要说我记忆最深的，还要说是1974年的那次经历。当时经过几年的努力我已经有了50万元。“和记”股票从43元跌到了7元钱，我觉得这么便宜就买了1万股，后来又跌到6元，我又买了1万股，结果又跌到了5元、4元直到最后的1元，我又不断地买入直到买进了1０万股。当时有消息说这家公司要破产了，我急坏了，晚上10点多一个人跑到海边思考该怎么办，当时很多人都传我去自杀了，其实我真的是去思考。当我早上6点多回到家里时，老婆哭得一塌糊涂。后来我连工作也失去了。这次抄底让我永生难忘，也让我明白，炒股票有风险，千万不要去抄底。失败的投资比不投资更可怕。 记：那么你又是如何从失败中走出来的呢？ 曹：1975年，我到信报工作，同时也开始正式的学习股票知识，在5年的时间里我认真地读了超过100本的有关书籍，同时也努力工作赚钱，在1983年我又拥有了60万元资金，同时也形成了自己的一套投资理论和方法，从那以后就开始赚钱了，1990年到了1000万元，之后以5年翻一倍的速度递增，到2007年就超过1亿元了，这时身体也发福了，老婆劝我要以健康为重，我就减少了投资，现在只有40%的资金在做，而且也是把它视作一个游戏。在不同的人生阶段，投资者要按照一定的投资比重去投资，这个比重就是100岁减去年龄。只有这样才会拥有一个良好的心态。
转贴 曹仁超 金价将步入牛市三期 6月28日，周日。2007年12月至今，美国新增失业人数高达六百万，5月份失业率是9.4%，连总统奥巴马也认为年底将超过10%（上述是去年初我老曹估计的数字也），毕非德认为美国需要第二次刺激方案，即今年2月的那个7870亿美元刺激经济方案已不够使。 美国政府面临的抉择是：一、如抛出第二个刺激经济方案，担心最受刺激的将是金价，估计可令金价见1350美元或以上，理由我老曹早已讲过；二、如果没有第二个刺激经济方案，美股由6月份起又再开始下滑。我老曹主张投资者6月份弃股从金，或买份恒指put期权。牛眼投资法是无论牛市熊市，都努力寻找double your money的机会（即赚取100%利润）。 买金是为保护财产 黄金牛市自2001年至今已有八年，每年7月到10月都是趁低吸纳黄金的时刻。1970年代那个黄金牛市长达十一年（由1969年起步，1980年结束），升幅最大的时刻是1979年最后三个月。这次同1970年代不同，1970年代金价狂升理由是恶性通胀，以及卡达总统无法控制财政赤字，令金价狂升200%。2009年奥巴马总统只是无法控制财政赤字，但成功控制通胀。后市金价如何？1970年金价35美元一盎斯，1980年850美元，上升二十四倍。1970年本港楼价100元一呎，1980年楼价1000元一呎，上升十倍。2009年金价几多？楼价是几多？假设未来经济进入停滞期，令楼价及股价皆停滞不前，政府必须大力刺激经济，结果令金价一枝独秀绝对不奇怪。上述情况曾在1930年代美国出现，是否会在未来重演?!今天虽然不是1979年，买金不会令你发达，却可保护你的财产免受政府剥削。当全世界政府都不希望强势货币环境，黄金将成为投资者少数避难所。没有人知道金价几时进入牛市第三期（至今前高位1030美元仍未升穿）。如经济逐渐步入冬季及政府再次疯狂刺激经济，不排除金价步入牛市三期。 现在美国加州政府手上现金只够维持到7月24日，如果在此之前联邦政府不注资，加州政府将破产（加州议会不通过公务员减薪5%、向加州其他市政府借款20亿美元，以及大幅提升烟税、油税及汽车登记费方案），令政府面对危机。2009年加州政府财赤已高达183.4亿美元，较对上年度升80%。如联邦政府决定不拨款，加州政府势将破产！ 恒生指数由去年10月27日10676点上升到今年6月12日19161点，道指则由今年3月6日6469点升到6月11日8877点。到底是这次金融风暴的风眼，抑或经济复苏的前奏？去年夏季美国政府推出减税方案时不少人看好，到去年9月投资者发现无效，便引发大抛售潮。这次推出量化宽松货币政策，最终是否奏效？今年3月9日恒指在11344点水平时，美国的量化宽松货币政策是有足够力量推动港股向上。股市上升68.9%后的6月12日，恒指已达19161点，是否继续有足够流动资金推动股市继续向上？股市正在面对「天花板」阻力。 世界银行在Global Development Finance 2009报告中估计，2009年全球GDP下降2.9%（3月份估计下降1.7%）；美国降3%（3月份估计降2.4%）、欧罗区降4.5%（3月份降2.7%）、日本降6.8%（3月份估计降5.3%），中国则上升7.2%及印度上升5.1%。 日本5月份出口额进一步下跌，船运量较一年前减少40.9%（4月份减39.1%）；出口到中国减29.7%（4月份减25.9%）、出口到亚洲减35.5%（4月份减33.4%）、出口到美国减45.4%（4月份减46.3）、出口到欧洲减45.4%（4月份减45.3%）；入口减少42.4%。 今年下半年股市方向，到底是欧、美、日本经济拖低全球股市，抑或是中、印经济进一步推高下半年股市？ 量化宽松催化大反弹 美国消费者仍在减少消费，企业纯利仍在回落，失业率一再上升。二十一世纪美国经济衰退虽然不似1930年代美国，但更似1990年代日本。美国70％GDP来自消费业，约8.2万亿美元，今年减少一千五百亿美元；占11％GDP来自投资（例如建造房产），今年亦减少23.3%。根据MV=PQ定律，货币流速决定产品价格，而非货币供应（过去一段日子美国L上升9%，同期美国CPI升幅极之有限）。今年第一季美国家庭所拥有的财富下降至50.4万亿美元，为2004年以来最少，令今年第一季消费只上升1.5％。今年上半年环球企业集资约2万亿美元，大部分用作减债而非新投资之用，情况同1990年代日本相似。1992年日本首相宫泽喜一宣布以公家财产协助日本银行业度过危机，亦曾引发日股上升。十六年后美国奥巴马做相同的事，亦令美股连升三个月。美国企业开始去杠杆化（deleverage），此乃好事，一如牙痛病人终于肯去见牙医，只是治疗过程痛苦兼沉闷。1929年6月起全球制造业产量下降期长达三十六个月；2008年9月起全球制造业产量开始下降，至今只有九个月。股市方面，2007年11月至2009年3月美股跌幅较1929年9月至1930年底更大，因此出现了几个月反弹！股市上升有两种可能：A、反映实体经济将复苏；B、流动性泛滥。这次全球股市上升到底是反映未来经济将复苏，抑或在量化宽松货币政策下的一次大反弹？客观形势是，至今为止实体经济并未出现复苏，不少仍在下滑。 中国制造业、消费业、就业率、出入口数字，企业获利率等皆未见改善。新增资金流入原材料市场，引发囤积抬高价格，反而进一步侵蚀企业未来盈利，再加上出口不振及美元汇价回落，令中国制造业雪上加霜。1994年人民币同美元挂钩，令过去十五年中国生产成本相对较低，此优势造成中国产品出口高速增长期。中国政府又把盈余资金用作购买美债，令美国出现长期低利率期。美国人就拚命消费，直到金融危机爆发为止，情况有点似1997年香港（联系汇率令资金大量涌入香港，造成利率低于通胀率，引发本港楼价狂升）。这一次金融海啸下，中国制造业首当其冲。过去十五年中国因出口需求太大，令资源用作出口之用而压抑了内需，造成内需长期不振，2008年起才开始纠正上述错误，但一年时间是否足够？ 上周汤森路透调查美国证券公司分析员对后市点分析，发现对标普五百第二季纯利估计是负34.4%（前为负34.6%），即有轻微改善。 2007年11月到2008年10月的金融风暴，在各国政府大印钞票后，是否已成功将全球经济放回上升轨，又或者只系在量化宽松货币政策刺激下令股市短暂复苏？美国今年5月份CPI较一年前回落1.3%，是过去六十年内最大跌幅，因能源指数较去年同期回落27.3％。今年第一季美国家庭进一步失去1.3万亿美元财富（楼价较2007年高峰期回落21.6％）。虽然联储局向银行体系大量注资，但银行业并没有向外界增加借贷，只是把新增资金还给政府或购入政府债券。到底量化宽松货币政策已化解了金融海啸第二波，还是只是将金融海啸第二波发生的日子延迟？过去五个月美国失业大军新增人口三百万，在这样低储蓄率的环境下，到底能维持消费几耐？过去两季（2008年第四季及2009年第一季）美国家庭只减少总负债3.1％，以上述速度减债，美国需要十四年时间才能令负债比率重返安全水平。 长线投资出错率高 今年油价由34美元上升到70美元以上，升幅超过100％。大豆亦上升50％，引发投资者对后市的通胀预期。今时今日要求美国人负担3美元一加仑汽油价是有一定困难，相信油价见70-75美元一桶之后，能否进一步上升成疑。2008年至今不少日用品仍在涨价，但金融资产却在跌价。投资泰斗Doug Fabian自铸了一个新字叫「Indeflation」。中国人叫那段日子做「水深火热」，亦即是说做生意利润太薄、打工仔收入不加反减，但日常生活费用却不断上升。《金融时报》评论员Izabella Kaminska叫做Compartflation。上述境况是战后出生的人从未经历过的。在这段日子里，做任何长线投资出错率皆十分高，因为：A、低回报率；B、商品价格大幅波动，因此只能做trading，即在市场上出出入入。可惜大部分小投资者做trading成绩皆欠佳。去年10月当英国政府最先推出量化宽松货币政策时，大部分人皆不知道是怎么一回事，仍然看淡，直到美国政府亦加入，恒生指数仍下跌到3月9日才回升。 中国5月份出口下降26.4%，是过去五个月降幅最大的一个月；对美国、欧盟、日本等进口减少29.9%、30.8%及29%；对俄罗斯、南韩、巴西进口亦减少38.3%、32.9％及21.6%。6月1日起国家税务总局宣布自去年8月以来第七次出口退税上调，包括农产品、药品、钢材、罐头、果汁等13％改为15％；抗菌素、人血制品、中成药亦由13％改为15％；玉米淀粉、酒精由0％上升到5％；合金钢材、冷轧不锈钢由5%上升到9％；箱包、鞋、帽、玩具、家具由13％改为15%；塑料、陶瓷、玻璃由10％改为13%；剪刀等小五金副产品由5％至11%改为9%至13％；家用电器、胰岛素、发电设备、缝纫机等出口皆退税17%。这次退税上调，对农业、钢铁、药品股有利。
原来老曹说是五月A股到顶，根本不是牛市，是熊市反弹，还有一系列的数据，害得我早早平仓了。现在老曹又说A股是牛市了。但等你看出来是牛市， 人人都知道是牛市了，这时候你确认的时候就是差不多到顶的时候，散户如何做啊。 还是要学习体会华尔街的至理名言，坚决不听信任何股评家的言论。
A股： 牛市4月已确立 “A股已经确认进入牛市”，昨天的演讲一开始，曹仁超就说出了他对A股牛熊的判断。他指出自己的判断依据：A股的50天移动平均数已经重新回到250天移动平均数之上。在美国这叫黄金交叉，2009年4月A股50天均线已高出250天均线，确认A股熊市在2008年11月4日结束，根据美国股票市场的方法或者技术分析，牛市第一期最少3个月，最长9个月。如果A股是一个正常的牛市的话，也就是说从去年10月开始，到今年6月已经差不多有8个月的时间了。根据3～9个月的判断，可以看出这个牛市第一期将在今年7月份结束，也就是说7月份可能出现阶段高点，大约在3200-3400点。此后市场会面临调整。调整通常是前一阶段升幅的1/3，指从去年10月开始到今年7月份这个升幅的1/3，也就是到2600点左右。如果调整期出现大利空的话，也可能出现调整达到升幅的50%，就是800点以上。他建议投资者，最好在调整结束后再进入市场。而当此轮A股调整结束后，将会进入长达数年的牛市第二期。 现在老曹已经承认A股是牛市了，并认为7月到达3200－3400见顶后调整，到时看看准不准确，试目以待
转贴 曹仁超投资者笔记:不相信美国经济可以在2010年前复苏 7月5日，周日。 道指由今年3月6日6469点上升到6月11日8877点，是1998年以来升幅最大的一季，结束了连续六季回落，亦即1970年以来最长的回落期。奥巴马上台后，股市由今年3月至6月足足上升37%，理由是政府推出量化宽松货币政策，即由资金推动股市上升；反之，经济上美国正式进入低利率、低通胀率、低GDP增长率而同时出现高失业率的时代。 火车出轨慢动作版 正当分析界认为环球经济衰退已度过最低潮之时，上周欧洲央行突然宣布注资4420亿欧元入金融市场，相等于联储局过去十八个月总注资额50%；看来欧洲经济情况亦令人担心。环球经济衰退是否会进入一波未平、一波又起的局面?!去年已有专家认为这次衰退是「火车出轨慢动作版」，理由是减债速度永远较增加负债速度慢。 至于美国制造业情况，根据ISM最新报道已连续回落十九个月，至今未见复苏，存货已跌至二十七年低点，以及连续第三十八个月减少，仍未见重建存货量出现。申请楼按贷款者亦跌至七个月内低点（或较去年同期减少30%），是去年11月21日以来最低。巴菲特认为美国政府需要第二个刺激经济方案。耶鲁大学经济系教授 Robert Shiller 认为，最近出现的所谓「绿芽」现象，如不再灌溉，很快就会坏死。奥巴马年初要求国会通过刺激经济方案时说，如果方案不获通过的话，美国失业率在今年年底将超过8%。虽然上述方案获通过，但今年6月美国失业率已达9.5%。单单4月份美国已有超过八千间中小企业申请第十一章。美国人的储蓄率已由去年3月的0.2%上升到今年5月的7%，造成大量中小企业破产，又何来就业机会？美国6月份又再增加四十六万七千人失业，目前失业人口已达一千四百七十万人。 过去被誉为全球最佳中央银行行长的格林斯潘，自去年起却成为主要挨批对象。市场认为格林斯潘过去所采用的低利率政策，是引来信贷泡沫造成这次金融危机的元凶；反之，贝南奇则被视为挽救这次金融危机的英雄。真是此一时，彼一时也。 今年标普五百企业纯利估计较去年减少34%，估计明年才回升21%（但仍未收复今年下跌的幅度）；加上道指已由3月6日起回升，更令下半年美股之路艰辛难行，难有大作为。 Doug Casey 认为，美股自2000年起已进入二十年熊市，情况同1990年日本接近。至今仍未搞清楚2007年10月开始的金融危机将带领我们去哪里以及如何结束，一切看各国政府怎么做去决定。今天美国经济仍十分脆弱，每月约有六十万人失去职位；美国实质工资自去年8月起一直回落，消费时强时弱；楼价过去十三个月都在回落，跌幅达16%，估计有机会再跌多10%。加州已有32%业主陷入负资产困局，因银行仍极度不愿贷出款项。 以超级大熊市角度看，美股熊市由1966年开始、1982年结束。至于超级大牛市则由1982年开始、2000年结束。2002年10月到2007年10月上升期应是周期性牛市（Cyclical bull market），即在绵绵不绝的超级大熊市中其中一段比较像样的大升市（因2007年10月P/E仍较2000年3月低）。如何在连绵不绝的超级大熊市中捕捉这类周期性牛市或大反弹，例如恒指由2008年11月至2009年6月（美股则由2009年3月至6月）？便十分费功夫也。 全球货运量下半年续降 何谓趋势投资法？此法十分强调趋势（Trend），常用移动平均数组合去分析大方向、阻力区及支持区；加上数据分析及客观形势分析，是结合走势与基础分析的分析股市方法，十分强调你必须认识你所持有的股份及所从事的行业，不相信谣言，以及经常保持流动性等。看来长达三十年的全球化大趋势到2007年年底已结束，理由是由1981年起的油价回落期，加上货柜化、电脑普及化、资讯全球化推动下，令货物从上海运到芝加哥的成本十分便宜；但到2008年油价一度升上147美元，令货柜运输成本较往年上升三倍，令整个全球化大趋势结束。2009年首季全球货运量减少20%（同期中国仍大量入口原材料），估计全球货运量下半年将进一步下降。 1970年代开始，全球愈来愈多女性在婚后出外工作，令家庭收入变成两个，加上生育率急跌，由1970年代前的每个家庭有四个孩子减少至两个（目前不少更只有一个）。家庭收入上升，育儿支出反而减少（因子女数目下降），令消费由1960年代占美国GDP 62%上升到2007年占72%，而储蓄率在2008年则跌至0.2%。不过，上述两大趋势亦在2008年结束。 2008年全球拥有百万美元家财的人数减少14.9％，下降至八百六十万人；财富减少19.5％，至三十三万八千亿美元。跌幅最少是德国，只减少2.7％；其次是巴西，减少8.7％；跌幅最大是香港，减少61.3％；其次是印度，减少31.6％。 2008年港股是重灾区，不少港人因而变成older, wiser but poorer。 次按危机出现的理由是因为过去多年来美国政府对金融业监管不足，加上人民过度消费，造成大量未偿还负债出现呆坏账。上述不是bailout或刺激方案可以解决的问题。社会上中产阶级的财富主要来自就业（薪金收入）及财富升值（主要是住宅物业升值），目前这两方面皆不利。 根据汤森路透报道，今年上半年亚太区财团总贷款金额只有620亿美元，较2008年同期减少53.6％；平均每单贷款2.94亿美元，较去年同期减少4.2％；完成单数共二百一十一单，减少51.6％，其中46％涉及再贷款（refinance）。香港上述贷款占68亿美元，较去年同期减少32.3％，共十九单。可以讲整个亚太区借贷市场都在萎缩中。 1929至1932年美国经济出现大萧条。1933年罗斯福上台后提出「新经济方案」（即凯恩斯理论），才令经济出现低增长；但到1937年及1938年又再次出现衰退，直到欧洲局势不稳，资金大量流入美国，美国经济才繁荣起来，前后达十年。至于日本，由1990年起陷入经济停滞期，至今仍然未摆脱。 过去二十年日本所经历过的「失落世代」，到底是美国未来经济的前车之鉴（即一切刺激方案最终不敌经济周期），抑或只是日本的单独事件？今天由华盛顿到北京，政府们都在处理由危机所引发的症状而非成因，透过减息及注资令病征消失，但病源却没有根治，过了一段时间又旧病复发。上述亦是过去二十年日本政府所犯的毛病。大摩亚洲区主席罗奇认为，香港经济同样面对W形衰退，甚至中国亦有此威胁，担心近期A股上升只是「牛面熊身」。2008年美国货币以年率14％速度上升，但CPI增长率在过去六十天却接近负数。美国政府发现制造通胀率同控制通胀率同样困难。有人说货币如水，有不同形态；有时是冰、有时是液体、有时是气体。当经济处于正常情况时，货币便有如流水；当经济进入冷却期，新增货币立即变成冰，失去流动性；当经济过热时，新增货币又可立即变成水蒸气，一增加便立即爆煲！今年货币流速（Velocity of money）面对经济冷却期，虽然政府大量增加货币供应，可惜大部分新增货币一出街便结成冰，无法再流动。2008／09年度美国政府财赤高达1.8万亿美元，相当于美国GDP 13%！ 油价已达偏高水平 九十年代日本，十年中有九年生产价格指数（PPI）是下跌的。今天全球已有十四个国家CPI呈负增长，包括爱尔兰是负4.7％，甚至美国亦出现CPI负1.3％（为近五十九年内最大跌幅）。供应过剩引发通缩，何况美国GDP 72％来自消费。今天美国消费者已筋疲力尽，我老曹不相信美国经济可以在2010年前复苏，反而担心美国陷入九十年代日本经济模式机会甚大。每当政府注资，股市便上升；一旦政府停止注资，股市又再回落。今年上半年美国M（上述数字是估计而非正式公布，因政府已停止公布M数字）增长率估计只有6％，2008年初M增长率仍高达17％。美国家庭去年共失去11.1万亿美元财富，其中22％家庭已进入负资产状态。以香港过去经验，一旦陷入负资产困局，消费便大减。以过去十二个月美国大企业纯利计算，标普五百P/E已达十四点五倍（过去二十五年平均P/E为十五倍），即美股现水平已不算偏低矣。道指由今年3月至今已升值12万亿美元，能否抵销去年美国家庭在财富上的11.1万亿美元损失，而令美国人重新增加消费？ 今年7月3日止内地A股市值已超过3万亿美元（去年年底1.8万亿美元），MSCI新兴市场指数今年上半年升35％（同期世界指数只升2.9）；二十二个新兴市场股票市值8.5万亿美元（去年年底5.1万亿美元）。全球资金皆流向新兴市场，尤其是中国。中国股票市场2003年年底市值5000亿美元，至今已上升五倍，由此可见被看好的程度。至今为止，内地A股是少数大升的股市之一，主因是2008年11月中央政府抛出4万亿元人民币刺激经济方案，令银行向企业贷款增长率高达30％（同期企业获利减少35％）。下半年A股又会怎样？ 去年11月至今在中国政府大力刺激经济方案下（主要透过投资去刺激），令全球油价由34美元一桶升上72美元，相信已经偏高，因为一桶油可产生五百八十万热量单位，如用天然气只需十七分一代价（过去平均数是九比一），因天然气运送困难，形成售价偏低，但目前油价同气价相差已太大。内地企业纯利在今年上半年大跌，在这种情况下，沪深A股下半年面对调整压力十分大。过去八个月中国FDI大减，情况是1997-98年以来最差。 过去三十年「中国生产、美国消费」的搭配，目前也到了结束期。过去美国人的消费变成中国政府的外汇，通过购买美国债券回流美国，压低了美元利率，造成美国地产及股市水涨船高。未来美国消费估计由目前占GDP 72％回落到1980年前水平，即65％。美国人消费不再大量变成中国政府的外汇再回流美国买美债，令美元利率进入上升周期，美国物业及股市也将进入反复回落期。2008年由于美国信贷市场急剧收缩，引发流动性黑洞，令美国股楼皆急跌。今年3月美国政府透过量化宽松货币政策及更改银行会计守则去粉饰账目，令股市出现技术反弹，这类反弹到底可维持多久？历史证明，「资产负债表衰退」通常是长久的，未来复苏过程也是缓慢无力。美国人储蓄率由2007年的负1.7％到2008年3.6％，目前是5.7％，估计好快升会到7-10％，并保持在这个水平两到三年之久，到时美国人的负债比率才可下降至安全水平。由此估计，美国不景气至少持续多两、三年才能出现复苏。在这种形势下，中国出口占国际市场份额难以快速提高，在全球贸易量大幅下滑压力下，亦无法快速回升。至于通过优化出口模式，单靠技术提升、品牌拓展、市场扩大等去增加出口产品附加值，需增加投资，短期内难取得较大成效。 保护主义向全球蔓延 中国发改委日前宣布中国停止进一步储存非铁金属。在过去一季，中国增存二十三万五千吨铜、五十九万吨铝、十五万九千吨锌及五千吨钛，理由是今年上半年金属价已大幅回升。 过去因资源价格、货币币值大幅升降导致中国消费增长率受抑制，扭曲内需结构，令国民储蓄率过高及投资消费关是失衡。2009年起中国经济将由过去的高储蓄率、低消费率，走向未来低储蓄率、高消费率之路；除了文化传统习性外，国民收入分配差距大，社会保障不足等都非短期内可解决的问题。1992年中国政府及企业可支配收入比重分别占GDP 19％和13.4％，居民占67.9％；2005年分别为20.5％、20％及59.4％，即过去几十年企业收入升幅最大，政府保持稳定，居民收入比重却在下降，尤其是非熟练工人收入因劳动力供应充足而升幅不大，只有高收入群因收入主要依靠资本及高质素人力资源，收益大幅上升，造成社会收入两极化。低收入居民消费占收入比重较高，是造成中国近年低消费率的理由。今时今日，如再提升劳工成本，令企业成本负担过重，将进一步减少中国出口量。由政府推行社会保障制度，向中低收入家庭提供住房、医疗、教育、养老补贴，在政府财政收入减少环境下，亦是另一项压力。换言之，扩大内需去抵销出口下降，非一朝一夕可见功效。 世界银行公布，由2008年10月至今，共录得八十九宗保护主义新限制，其中二十三宗发生于今年4月G20峰会之后；WTO所录得数字更大，证明保护主义正在抬头。「向邻居行乞」行为已开始。保护主义继金融海啸后正向全球蔓延，估计可令今年全球贸易量下降15％，为1982年以来首次下降。情况有如1930年当美国宣布向九百多项入口产品加税25％至50％后，1931年法国政府宣布对所有入口产品平均加税38％、德国宣布加41％；英国在1931年宣布英镑贬值30％。 2008年11月俄罗斯向钢铁产品入口加税15-20％、汽车入口税加30％、货车及巴士入口税加25％；今年4月印度向钢铁产品入口宣布加税5％、大豆加税20％及禁止中国玩具入口；阿根廷及巴西宣布向酒类、皮革、农产品、橡胶及纺织品加税5-20％。保护主义除了利用关税外，另一方法就是将货币贬值，或利用环保作为理由，禁止别国产品入口，甚至限制资金流入或流出，咁做最终会令全球GDP陷入低增长甚至负增长。 今年第一季度中国星级酒店平均出租率只有62.5%，较去年同期下降5%。最麻烦是五星级酒店，以北京五十多家五星级酒店为例，真正有盈利者也不过五、六家。去年起全国各大城市高档酒店入住价格持续下跌，至今尚未见底。世界旅行及旅游理事会总裁鲍姆加顿估计，世界旅游业衰退期将持续至2010年。大多数旅行者选择在本国旅游，使长期以入境旅游高端游客为主要收入体是的五星级酒店受到前所未有的打击。目前中国境内旅游占全国旅游总量92%，每位旅游者平均消费500元人民币，大部分住不起高档酒店。高档酒店以服务小众市场（入境旅客）为主，但中国目前在建或改建中的五星级酒店多达一千七百余家，不少由政府投资的酒店并不完全以盈利为导向，通过财政补贴去运转，目的是带旺该地区商业；亦有D是地产商的投资，并非真心真意做酒店，而是透过投资酒店向地方政府获得免税优惠去发展房地产生意，部分更是炒地皮为目的的短线投机者。上述种种因素造成中国高档酒店长期处于供过于求水平。 香港年轻人进入Generation R 我老曹一方面在预计通缩，另一方面却在推介黄金，是不是好矛盾？不少人应该还记得七十年代在恶性通胀影响下金价狂升期，却不知道在通缩环境下金价亦可上升（例如整个三十年代）。去年10月23日至今年2月20日，金价大升50％后才出现获利回吐，相信消化完成，另一次上升可期。美国有四十六个州以6月30日为年结日。2008／09年度其中十个州面对财政危机，最严重是加州同阿利桑那州，前者短缺240亿美元，相等于该州总收入26%；后者短缺30亿美元，相等于该州总收入30％。联邦政府怎样应付上述危机？是否会再印银纸？目前美汇指数在低位仍有支持，没有太大问题，但是不是目前购入小量黄金的时候？甚至有人认为白银更吸引。估计2008／09年度（9月结）美国联邦政府财政赤字高达2万亿美元，上述数字有多少来自税收、有多少来自发债、有多少来自印银纸？ 上周日本年轻人聚集在公园内，手持横额抗议就业率下降及缺乏升职机会。1960年代美国经济进入滞胀期，美国年轻人以反越战为名，亦曾出现全国性浪潮。今天香港 MILK 杂志（反映年轻人）亦抗议我老曹这一代炒贵楼价同股票，同时不肯退休，阻碍他们就业同升职的机会。可以讲，今天年轻一代对我们战后婴儿潮一代的不满，在全球已随处可见，例如日本股市已回落二十年，香港楼价1997年至今十二年只出现V形反弹。香港年轻一代前途如何？1980年代香港面对制造业职位流失，从事工业者过去三十年所受打击十分沉重。2007年10月香港面对金融危机，是否会一如1990年代日本，年轻人进入Generation R（衰退一代）？继金融业之后，香港还可以发展什么？知识产权？不好自欺欺人啦。我老曹担心香港年轻人亦已进入迷失一代矣！
曹仁超：牛市一期接近尾声 [转帖 2009-07-11 21:09] 经过6个月的连续上涨，A股已经站到了3000点之上。这是新一波牛市的开始，还是熊市中的一次反弹？在大家对行情的犹疑中，中国证券报记者专访了香港“平民股神”、《信报》董事及专栏作家曹仁超。 中国证券报：您曾经说过，要想赚钱，自己聪明只占30％，70％在于看对大势。您怎么看下半年中国经济的大势，是真正的复苏了，还是虚假的繁荣？ 曹仁超：中国的经济是真正复苏了，我非常看好中国经济的未来。首先是因为中国政府出台的4万亿经济刺激计划比较有效，外国的政府只能将钞票注入金融系统，但是无法将其注入到实体经济中，中国社会主义经济的特色决定了政府可以通过国有企业将这些资金直接投入实体经济，拉动整个国家的经济。 其次，是在宽松货币政策下，中国银行大量增加了贷款投放，支持了经济回暖，这一点只有中国能做到，英国政府做不到，美国政府也做不到，因为在欧美等国家，银行是不听政府话的，只要它们觉得经济不好就会惜贷。还有一个原因是中国的消费潜力十分巨大，美国人都是靠贷款消费，所以经济一恶化，银行开始收回信用卡或者提高利率，就没有人消费了。没人消费就没有就业机会，失业率一高企又会导致老百姓更没钱消费，进入了一个恶性循环。中国的情况和美国刚刚相反，中国的储蓄率很高，居民手里有钱，只是不敢消费，当客观环境慢慢好起来，各种社会保障制度完善起来之后，中国人还是具备消费力的，这将会给中国经济的复苏提供又一动力。 中国证券报：今年以来，中国A股已经连续大涨了6个月，您认为这是牛市吗，还是熊市反弹？怎么看A股下半年的大势？ 曹仁超：这是牛市的第一期，而且很可能快要结束了。美国股市今年3月到6月的上涨才是熊市反弹，因为美国的经济并没有复苏，而中国经济已经复苏了。熊市反弹一般只有3到6个月，很少超过6个月的。但是内地A股从去年11月开始上涨，已经涨了8个月了，这不是熊市反弹，而是牛市第一期，而且A股股指在今年4月已经出现了50天移动平均线超越250天均线的黄金交叉走势，从技术分析上看，这是比较准确的牛市确认信号。牛市第一期通常只能维持3到9个月上升，也就是说，今年7月左右可能是牛市一期最后上升的日子了，然后进入牛市第一期的调整期，通常调整前面升幅的三分之一，需要3个月左右。换言之，要到明年经济完全复苏后才开始进入漫长的牛市第二期，二期可能会持续3到5年，这波行情是最长并且最多人赚到钱的行情，之后又会调整，然后进入牛市第三期。 从经济的基本面来看，中国政府启动经济复苏的目的已经达到，不应该再出台刺激措施了，但是目前民间投资还没起来，在下半年可能会出现投资青黄不接的情况，而外围经济又尚未转好，所以今年下半年A股一定会迎来调整，只是不会再调整到1664点，调整通常是前一阶段升幅的1/3至1/2,所以如果A股上涨到3300点左右，很可能会调整到2400点到2600点左右。 中国证券报：怎么看这一波上涨的高度，3000点后A股还有多少上升的空间？ 曹仁超：很多人对于A股能这么快涨回3000点感到迷惑，我倒是不意外，打个简单的比喻，中国A股去年的下跌就像郭晶晶高台跳水，从6000点跳下至1664点，因为站得高，跳得猛，所以从水下深处向上的反弹幅度一定是很大的。A股从1664点上涨100％到150％应该是意料之中的事情，我觉得至少会到3200点，涨到3600点甚至3800点也有可能，这个很难判断。不过郭晶晶从高台跳下水之后，不可能马上反弹到跳板上，她要在游泳池游一阵子，然后再回到跳板上，所以A股下半年也会调整一段时间。 中国证券报：现在还是投资中国股市的好机会吗？您比较看好哪些行业的股票？ 曹仁超：如果现在想投资A股，我建议还是等一等吧，不妨等到牛市一期调整期再下手不迟，估计会在今年四季度出现。在牛市第一期，主要是4万亿刺激计划和流动性推动股市上涨，所有股票都出现了上涨。但是到了牛市第二期，就要看具体公司的盈利情况了，盈利好的公司会继续上涨，而盈利差的公司就会跌回去。 至于有哪些行业可以看好，目前言之过早，但有一个大趋势是确定的，就是中国经济将从出口拉动型转向内需推动型，这跟香港过去几十年的经历一样，1951年至1981年香港的制造业十分发达，经济主要靠出口，而从1984年之后制造业逐渐外移，拉动香港经济的主要是房地产、金融业和消费相关的行业。过去30年，中国经济主要靠出口，但是随着欧美进口需求的衰退和中国劳动力成本的上升，中国制造业的黄金期已经过去了。现在中国制造业的平均工资已经比印度高出了一倍以上，同印度、越南等低工资的国家相比，中国的劳动力已经不具备成本优势。从长远趋势看，金融、地产和消费相关的行业将会领跑经济。如果你现在买入这些行业的优质股，也许会买贵了，短期内可能亏钱，但是从长线投资的方向来看，并没有买错，放个三五年依然能够涨回去。 中国证券报：怎么看港股下半年的趋势，会和A股的走势逐渐分化，还是会逐渐趋同？ 曹仁超：香港恒生指数虽然日前也出现了50天均线上穿250天均线的情形，但由于恒指250天均线仍在下滑，我担心可能出现走势陷阱。更何况除了技术因素外，确认牛市、熊市最重要的是基本面因素。受欧美经济衰退的影响，香港经济依然面临很大压力，香港并没有4万亿经济刺激方案，而香港楼市的高潮早在1997年结束，金融业的高潮也在2007年结束。单靠A股市场的上升，港股的升势很难持续。预计恒指只能进入徘徊区，在11000点至20000点之间上上下下。 中国证券报：随着人们对通胀预期的升温，大宗商品价格一路上扬。经济率先复苏的中国会不会最先进入通胀？ 曹仁超：人们对通胀预期的上升和大宗商品价格的上涨，并不一定能够引发通货膨胀。各国央行增加的货币投放不一定会转化为CPI的上涨，CPI主要还是由供求决定的。因为全世界仍然处在产能过剩的状态，需求没有上来，价格怎么会上涨？而且现在美国和欧洲进口减少了，中国以往出口的一些产品只能转内销了，在这种情况下，商品价格很难上涨，温和的通胀也许会出现，但是恶性通胀不会到来。 中国证券报：在通胀预期下，黄金和黄金股的价钱都很强劲，您怎么看黄金的价格走势，现在是否还适合投资黄金？ 曹仁超：上个月黄金价格上涨主要是由于中国政府和俄罗斯政府增持黄金，如果未来美元汇率保持稳定，金价走势很可能会取决于中国政府的态度，今年下半年金价很可能在910元美元/盎司至1036美元/盎司之间徘徊。当然，如果美国推出又一个大规模经济刺激计划，引发市场对于美元贬值的恐慌，黄金就会大涨。如果未来黄金升穿1050美元/盎司的价格，我就会大手买入，因为这代表大多数人都开始怀疑美元的价值，全世界都会为黄金“发狂”了，到那个时候黄金价格就会出现难以想象的上涨。