http://wallstreetcn.com/node/64115 揭示金融杠杆的环形加速器——回购市场 回购交易链/抵押品 文 / 莫西干 2013年11月19日 14:49 来源：华尔街见闻 上周，金融稳定委员会（FSB）发布了2013年版的全球影子银行监测报告，其中的亮点在于在一个明显的侧边栏上解释了神奇的“（非）部分回购银行体系（（un）fractional repo banking）”——2011年曼式国际倒闭以后这成为了市场的焦点。当时曼式的倒闭揭露了一级交易商操作的部分模式，其业务的核心部门是参与了位于英国的回购链条——在这个链条里抵押品实际上可以几乎实现无限无折让地循环使用，这使得曼式只需要很小的保证金就能支持非常巨大的金融杠杆。 很自然地，任何能给市场参与者提供无限杠杆的产品应该是所有“资深”市场参与者都了解的，并习惯使用的。事实上，“非部分回购银行体系”正是价值71.2万亿美元影子银行系统的核心，但对于普通人来说却知之甚少。 FSB的报告通过简单的两段话解释了回购交易的杠杆化效果有多么的恐怖，特别是加上抵押品的重复使用以后： 回购交易连在一起对系统造成的负面影响可能要远大于把回购交易各部分简单的加在一起，作为一个简单的例子，假设投资者A从投资者B手上获得一笔短期的借款，并缴纳证券作为抵押品。投资者A可以利用部分借来的资金购买更多的证券，并（新买来的证券）作为抵押品缴纳给投资者B，借来更多的资金，并多次重复这个操作。这一系列“杠杆交易”的结果是，投资者A最终向投资者B缴纳的抵押品总额远大于他们开始时候互相拖欠的金额。结果，这些证券价格的小幅变化都会对交易双方的财务弹性形成巨大的影响。进一步的，投资者B也可以与投资者C进行类似了系列融资交易，并重复使用投资者A缴纳的抵押品，如此不断重复。 下图系统性地跟踪了上述例子中可以生成的总杠杆。就算在相对保守的假设下，回购交易的部分结构还是推高了总杠杆水平，以及类货币的债务存量和系统的相关度，这可能会大幅增加系统性风险。比如说，就算在相对较高的10%折价率情况下，一个由三位投资者组成的链条就可以实现约2-4倍的杠杆乘数，而对于全球对冲基金部门的金融杠杆来说，其中的机制结构应该是一样的。所以，从风险评估的角度来看，当务之急是要有足够的数据。 如此看来，FSB Workstream 5的贸易资料库就很起作用。 （纵轴代表杠杆乘数；横轴代表抵押品重复利用链条的参与者数量；斜率不断升高的线代表每位投资者资金重复利用的次数：从1至虚线代表的无穷） 三位市场参与者就能制造4倍的杠杆；4位参与者6倍，以此类推。当然，这些都是保守的估计；实际上，在与抵押品捆绑的金融世界里，抵押品的再使用数量，以及市场参与者的数量都高几个数量级。这意味着，经过几轮再抵押以后，金融杠杆率也可能放大几个数量级。毫无疑问，在如此高杠杆的情况下，资产价格的小幅下滑都可能导致毁掉整个抵押品链条，然后象传染病一样，冲击一直在重复使用特定抵押品的其它参与者。 这一切恰恰解释了为什么现在资产价格下跌是一种“禁忌”。因此抵押品价格的小幅变动都可能使抵押品链最脆弱的一环“破损”，进而形成多米罗骨牌效应。 *欢迎加入见闻读者贵金属QQ群（152103904）交流互动，申请时请注明“公司（行业）-城市-姓名”，谢谢配合。 本文内容仅供读者参考，并非投资建议。 转载请注明来源并加上本站链接，华尔街见闻将保留所有法律权益。 版权采用 知识共享署名-非商业性使用 3.0 未本地化版本许可协议 进行许可