（马克•塞勒尔，对冲基金Sellers Capital Fund创始人，本文为其08年在哈佛所做演讲） 我即将告诉你们的是：我不是来教你们怎样成为一个伟大投资者的。相反，我是来告诉你们，为何你们中只有极少人敢奢望成为这样的人。如果你花了足够的时间去研究查理•芒格、沃伦•巴菲特、布鲁斯•博克维茨、比尔•米勒、埃迪•兰伯特和比尔•阿克曼等投资界巨子，你们就会明白我是什么意思。 我知道这里的每一个人都有超越常人的智力，并且是经过艰苦的努力才达到今天的水平。你们是聪明人中最聪明的人。不过，即便我今天说的其他东西你们都没听进去，至少应该记住一件事：你们几乎已经没有机会成为一个伟大的投资者。你们只有非常、非常低的可能性，比如2%，甚至更少。这已经考虑到你们都是高智商且工作努力的人，并且很快就能从这个国家最顶级的商学院之一拿到MBA学位的事实。如果在座的仅仅是从大量人口中随机抽取的一个样本，那么成为伟大投资者的可能性将会更小，比如5000分之一。你们会比一般投资者拥有更多优势，但长期来说你们几乎没有机会从人群中脱颖而出。 其原因是，你的智商是多少、看过多少书报杂志、拥有或者在今后的职业中将拥有多少经验，都不起作用。很多人都有这些素质，但几乎没有人在整个职业生涯中使复合回报率达到20%或25%。 我知道有人会不同意这个观点，我也无意冒犯在座诸位。我不是指着某个人说：“你几乎没有机会变得伟大了。” 这个房间中可能会出现一两个能在职业生涯中实现20%复合回报率的人，但在不了解你们的情况下很难提前断言那会是谁。 往好的方面讲，虽然你们中的大多数人都无法在职业生涯中达到20%的复合回报率，但你们依然会比普通投资者做得好，因为你们是哈佛的MBA。一个人能学会如何成为一般级别之上的投资者。如果你们聪明、勤奋又受过教育，就能做得足够好，在投资界保住一份高薪的好工作。不用成为伟大投资者，你们也可以赚取百万美元。通过一年的努力工作、高智商和努力钻研，你就可以学会在某几个点上超越平均水平。因此无须为我今天说的话而沮丧，即使不是巴菲特，你们也将会有一份真正成功且收入不菲的职业。 但是你们不可能永远以20%的复合回报率让财富增值，除非你的脑子在十一二岁的时候就有某种特质。我不确定这是天生的还是后天习得的，但如果你到青少年时期还没有这种特质，那么你就再不会有了。在大脑发育完成之前，你可能有能力超过其他投资者，也可能没有。来到哈佛并不会改变这一点，读完每一本关于投资的书不会，多年的经验也不会。如果你想成为伟大投资者，那些只是必要条件，但还远远不够，因为它们都能被竞争对手复制。 作个类比，想想企业界的各种竞争策略吧。我相信你们在这里已经上过或者将要上战略课程。你们或许会研习迈克尔•波特的文章和书籍，这是我在进商学院之前就自学过的。我从他的书里受益匪浅，在分析公司时仍然总会用到这些知识。 现在，作为公司的CEO，什么样的优势才能使你们免受残酷的竞争？如何找到合适的点来建立起广泛的巴菲特所说的“经济护城河”（economic moat）？ 如果技术是你唯一的优势，那么它并不是建立“护城河”的资源，因为它是可以、而且最终总是会被复制的。这种情况下，你最好的希望是被收购或者上市，在投资者认识到你并没有可持续性优势之前卖掉所有股份。科技是那种寿命很短的优势。还有其他的，像一个好的管理团队、一场鼓动人心的广告行动，或是一股高热度的流行趋势。这些东西制造的优势都是暂时的，但它们与时俱变，而且能被竞争者复制。 经济护城河”是一种结构性（structural）的优势，就像1990年代的西南航空。它深植于公司文化和每一个员工身上，即使每个人都多少知道西南航空做的是什么，却没有别人能复制。如果你的竞争者知道你的秘密却不能复制，那就是一种结构性的优势，就是一条“护城河”。 在我看来，实际只有4种难以复制且能持久的“经济护城河”。一种是规模经济，沃尔玛、宝洁、家得宝就是例子。另一种资源是网络效应，如eBay、万事达、维萨或美国运通。第三种是知识产权，比如专利、商标、政府许可或者客户忠诚度，迪斯尼、耐克和Genentech即是此中典范。最后一种是高昂的用户转移成本，薪资处理服务公司沛齐（Paychex）和微软就受益于此，因为用户转向其他产品的成本实在高昂。 就像公司要么建立一条“护城河”，要么就忍受平庸，投资者也需要一些超越竞争者的优势，否则他就沦为平庸。 现在有8000多家对冲基金和1万家共同基金，每天还有数百万计的个人投资者试图玩转股票市场。你们如何比这些人更有优势？“护城河”由何而来？ 首先，大量阅读书籍、杂志、报纸并不是建立“护城河”的资源。任何人都会读书。阅读自然无比重要，但不会赋予你高过他人的强劲优势，只能让你不落在别人后面。投资界的人都有大量阅读的习惯，有的人阅读量更是超群，但是我不认为投资表现与阅读数量之间呈正相关关系，你的知识积累达到某个关键点后，再多阅读就会呈收益递减效应。事实上，读太多新闻反而会伤害你的投资表现，因为那说明你开始相信记者们为了报纸销量而倾泻的所有废话。 另外，任凭你是顶尖学校的MBA，或者拥有注册金融分析师资格、博士学位、注册会计师证书等等数十种可能得到的学位和证书，都不可能让你成为伟大的投资者。哈佛也无法把你教成这样的人，西北大学、芝加哥大学、沃顿商学院、斯坦福也不能。我要说的是，MBA是学习如何精确地获得市场平均回报率的最好途径。你可以通过MBA的学习极大地减少前进道路上的错误。这经常能使你得到丰厚的薪水，即使你离成为伟大投资者越来越远。你不可能花钱买到或是通过读书学习而成为伟大的投资者。这些都不会让你建起“护城河”，只是让你更容易获得进入这场赌局的邀请而已。 经验是另一件被高估的事情。经验的确很重要，但并不是获得竞争优势的资源，它仅仅是另一张必需的入场券。经验积累到某一点后，其价值就开始收益递减。如果不是这样，那么60岁、70岁和80岁就应该是所有伟大资金操纵者的黄金时代。我们都知道事实并非如此。因此一定程度的经验是玩这个游戏所必需的，但到了一定时候，它就不再有更多帮助。它不是投资者的经济“护城河”。查理•芒格说过，你们可以辨别出谁能正确地“理解”，有时那会是一个几乎没有投资经验的人。 因此什么是投资者必备的竞争优势呢？就像一个公司或者一个行业，投资者的“护城河”也应该是结构性的。它们与一些心理学因素有关，而心理因素是深植在你的脑子里的，是你的一部分，即使你阅读大量相关书籍也无法改变。 我认为，至少有7个特质是伟大投资者的共同特征，是真正的优势资源，而且是你一旦成年就再无法获得的。事实上，其中几个特质甚至丝毫没有学习的可能，你必须天生具备，若无就此生难寻。 第一个特质是，在他人恐慌时果断买入股票、而在他人盲目乐观时卖掉股票的能力。每个人都认为自己能做到这一点，但是当1987年10月19日这天到来的时候（历史上著名的“黑色星期一”），市场彻底崩溃，几乎没人有胆量再买入股票。而在1999年（次年即是纳斯达克大崩盘），市场几乎每天都在上扬，你不会允许自己卖掉股票，因为你担心会落后于他人。绝大多数管理财富的人都有MBA学位和高智商，读过很多书。到1999年底，这些人也都确信股票被估值过高，但他们不能允许自己把钱撤离赌台，其原因正是巴菲特所说的“制度性强制力”（institutional imperative）。 第二个特质是，伟大投资者是那种极度着迷于此游戏，并有极强获胜欲的人。他们不只是享受投资的乐趣——投资就是他们的生命。他们清晨醒来时，即使还在半梦半醒之间，想到的第一件事情就是他们研究过的股票，或者是他们考虑要卖掉的股票，又或者是他们的投资组合将面临的最大风险是什么以及如何规避它。他们通常在个人生活上会陷入困境，尽管他们也许真的喜欢其他人，也没有太多的时间与对方交流。他们的头脑始终处在云端，梦想着股票。不幸的是，你们无法学习这种对于某种东西的执迷，这是天生的。如果你没有这样的强迫症，你就不可能成为下一个布鲁斯•博克维茨（ Fairholme Funds的创始人，选股思路深受巴菲特影响，组合集中、低换手率、很少越界）。 第三个特质是，从过去所犯错误中吸取教训的强烈意愿。这点对于人们来说是难以做到的，让伟大投资者脱颖而出的正是这种从自己过去错误中学习以避免重犯的强烈渴望。大多数人都会忽略他们曾做过的愚蠢决定，继续向前冲。我想用来形容他们的词就是“压抑”（repression）。但是如果你忽略往日的错误而不是全面分析它，毫无疑问你在将来的职业生涯中还会犯相似的错。事实上，即便你确实去分析了，重复犯错也是很难避免的。 第四个特质是，基于常识的与生俱来的风险嗅觉。大部分人都知道美国长期资本管理公司（1990年代中期的国际四大对冲基金之一，1998年因为俄罗斯金融风暴而濒临破产）的故事，一个由六七十位博士组成的团队，拥有最精妙的风险分析模型，却没能发现事后看来显见的问题：他们承担了过高的风险。他们从不停下来问自己一句：“嗨，虽然电脑认为这样可行，但在现实生活中是否真的行得通呢？”这种能力在人类中的常见度也许并不像你认为的那样高。我相信最优秀的风险控制系统就是常识，但是人们却仍会习惯听从电脑的意见，让自己安然睡去。他们忽视了常识，我看到这个错误在投资界一再上演。 第五个特质是，伟大的投资家都对于他们自己的想法怀有绝对的信心，即使是在面对批评的时候。巴菲特坚持不投身疯狂的网络热潮，尽管人们公开批评他忽略科技股。当其他人都放弃了价值投资的时候，巴菲特依然岿然不动。《巴伦周刊》为此把他做成了封面人物，标题是“沃伦，你哪儿出错了？”当然，事后这进一步证明了巴菲特的智慧，《巴伦周刊》则变成了完美的反面教材。就个人而言，我很惊讶于大多数投资者对他们所买股票的信心之微弱。根据凯利公式（Kelly Formula，一个可用于判断投资和赌博风险的数学公式），投资组合中的20%可以放在一支股票上，但很多投资人只放2%。从数学上来说，运用凯利公式，把2%的投资放在一支股票上，相当于赌它只有51%的上涨可能性，49%的可能性是下跌。为何要浪费时间去打这个赌呢？这帮人拿着100万美元的年薪，只是去寻找哪些股票有51%的上涨可能性？简直是有病。 第六个特质是，左右脑都很好用，而不仅仅是开动左脑（左脑擅长数学和组织）。在商学院，我曾经遇到过很多天资聪颖的人。不过主修金融的人，写的东西一文不值，他们也无法创造性地看待问题，对此我颇感震惊。后来我明白了，一些非常聪明的人只用一半大脑思考，这样足以让你在世上立足，可是如果要成为一个和主流人群思考方式不同的富有创新精神的企业投资家，这还远远不够。另一方面，如果你是右脑占主导的人，你很可能讨厌数学，然后通常就无法进入金融界了。所以金融人士很可能左脑极其发达，我认为这是个问题。我相信一个伟大投资家的两边大脑都发挥作用。作为一个投资家，你需要进行计算，要有逻辑合理的投资理论，这都是你的左脑做的事情。但是你也需要做一些另外的事情，比如根据微妙线索来判断该公司的管理团队。你需要静下心来，在脑中勾画出当前情势的大图景，而不是往死里去分析。你要具备幽默感、谦卑的心态和基本常识。还有最重要的，我认为你也得是一个好的写作者。看看巴菲特，他是商业世界里最杰出的写作者之一，他同时也是古往今来最好的投资家之一绝非偶然。如果你无法清晰地写作，我认为你也不能清楚地思考。如果不能清楚地思考，你就会陷入麻烦。很多人拥有天才般的智商，却不能清楚地思考问题，尽管他们心算就能得出债券或者期权的价格。 最后、最重要的，同时也是最少见的一项特质：在投资过程中，大起大落之中却丝毫不改投资思路的能力。这对于大多数人而言几乎是不可能做到的。当股票开始下跌，人们很难坚持承受损失而不抛出股票。市场整体下降时，人们很难决定买进更多股票以使成本摊薄，甚至很难决定将钱再投入股票中。人们不喜欢承受暂时性的痛苦，即便从长远来看会有更好的收益。很少有投资家能应对高回报率所必须经历的短期波动。他们将短期波动等同于风险。这是极不理性的。风险意味着你若押错了宝，就得赔钱。而相对短时期内的上下波动并不等于损失，因此也不是风险，除非你在市场跌到谷底时陷入恐慌，被损失吓得大乱阵脚。但是多数人不会以这种方式看问题，他们的大脑不容许他们这么想。恐慌本能会入侵，然后切断正常思考的能力。 我必须申明，人们一旦步入成年期就无法再学到上述特质。这个时候，你在日后成为卓越投资者的潜力已经被决定了。这种潜力经过锻炼可以获得，但是无法从头建立，因为这与你脑组织的结构以及孩童时期的经历密切相关。这不是说金融教育、阅读以及投资经验都不重要。这些很重要，但只能让你够资格进入这个游戏并玩下去。那些都是可以被任何人复制的东西，而上述7个特质却不可能。
读后感: 这是一篇伟大的文章, 我最近转贴的几篇文章总是冠之以伟大, 总之在我的心目中是有点分量的. 大约在8年前, 杨新宇《股市博弈论》，以及同时代的波涛《证券期货投资计算机化技术分析原理》，对超级系统提出了两条相似的途径。一个是人所不知，独一无二的秘籍，天下独此一份，别无分号。另一个是人所难为，你都知道，他也知道，但是你做不到，他做不到，只有极少数人能做到。由于年龄，以及当时热衷于读武侠小说的原因，我选择了第一条路。我本人从一所普通的小学，到了重点中学，然后到了名牌大学，当时我还在学校里，让我相信世界上有一条人所共知的路，而且是好路，但是只有极少数能走通，我根本不信。我相信，只要给一个机会人人可以成材，人人生而平等。我相信只要好好学习，谁都可以读名牌大学，这些观点应当来自于中学老师，但是，当时我就相信这个。 大约从两年多以前，06/07的大牛市场直接冲击了我观点，从潜意识的怀疑到明确的质疑，我怀疑到底有没有“秘”籍。我两年前谈过一个观点，我们同饮一江水、吃着同样的饭、在同一个市场上、同一个文化范围内、阅读着同样的文字，凭什么你能得到秘籍而别人得不到？我没有否认“秘籍”，只是否认了“秘”，你可以秘而不宣，别人早晚也能得到，甚至早已得到——只是你不知道，所以，一劳永逸的“秘”是不存在的。 在这篇文章里，明确回答了，阅读、教育（学位、证书）、经验都不是伟大投资者的护城河。这个回答是很明确的。我们再看海龟试验，从《真正的海龟交易者》一书我们知道，接近一半的海龟退出了交易行业（或者中途退出），其中包括费斯，留下来的大部分选择了对规则的改良，这包括丹尼斯，只有极少数人坚定的认可原始的法则，其中有一个女海龟，雪娃。丹尼斯说过，“你们可以发表我的规则，谁会遵守？”说对了，到头来他自己也遵守不了。 这就是说，世界上有一些好路，公开的，宽阔的，没有收费站，或者检查站，但是，没有多少人能走下去。为什么？ 这篇文章说，有7个特质是伟大投资者的共同特征，要想成为伟大投资者，至少拥有其中的一部分。这些特质，一旦成年，此生难求。 如果没有怎么办？ 这个真的很难办。甲骨文的创始人对耶鲁毕业生进行过类似的演讲，耶鲁人很不幸，老有人告诉他们这个。他们的观点一致，严格的高等教育、训练，使得他们（耶鲁毕业生）可以接受一份体面的高薪工作，但是，与伟大无缘。
历史上最牛的演讲—甲骨文总裁拉里埃里森在耶鲁大学的演讲 这是甲骨文公司总裁Larry Ellison (Oracle CEO) 在耶鲁大学Yale University 给2000级毕业生the graduating class of 2000所作的演讲全文，由于他句句惊人，很冷，最后被耶鲁大学保安请下讲台。该演讲号称历史最牛之演讲，但是否classic则不得而知，美国出版的一本大学经典演讲集未将其收入其中。 "Graduates of Yale University, I apologize if you have endured this type of prologue before, but I want you to do something for me. Please, take a good look around you. Look at the classmate on your left. Look at the classmate on your right. Now, consider this: five years from now, 10 years from now, even thirty years from now, odds are the person on your left is going to be a loser. The person on your right, meanwhile, will also be a loser. And you, in the middle? What can you expect? Loser. Loserhood. Loser Cum Laude. In fact, as I look out before me today, I don’t see a thousand hopes for a bright tomorrow. I don’t see a thousand future leaders in a thousand industries. I see a thousand losers. You’re upset. That’s understandable. After all, how can I,Lawrence "Larry" Ellison, college dropout, have the audacity to spout such heresy to the graduating class of one of the nation’s most prestigious institutions? I’ll tell you why. Because I, Lawrence "Larry" Ellison, second richest man on the planet, am college dropout, and you are not. Because Bill Gates, richest man on the planet-for now anyway-is a college dropout, and you are not. Because Paul Allen, the third richest man on the planet, dropped out of college, and you did not. And for good measure, because Michael Dell, No.9 on the list and moving up fast, is a college dropout, and you, yet again, are not. Hmm ... you’re very upset. That’s understandable. So let me stroke your Egos for a moment by pointing out, quite sincerely, that your diplomas were not attained in vain. Most of you, I imagine, have spent four to five years here, and in many ways what you’ve learned and endured will serve you well in the years ahead. You’ve established good work habits. You’ve established a network of people that will help you down the road. And you’ve established what will be lifelong relationships with the word "therapy." All that of is good. For in truth, you will need that network. You will need those strong work habits. You will need that therapy. You will need them because you didn’t drop out, and so you will never be among the richest people in the world. Oh sure, you may, perhaps, work your way up to #10 or #11, like Steve Ballmer. But then, I don’t have to tell you who he really works for, do I? And for the record, he dropped out of grad school. Bit of a late bloomer. Finally, I realize that many of you, and hopefully by now most of you, Are wondering, "Is there anything I can do? Is there any hope for me at all? Actually, no. It’s too late. You’ve absorbed too much, think you know too much. You’re not 9 anymore. You have a built-in cap,and I’m not referring to the mortarboards on your heads. Hmm ... you’re really very upset. That’s understandable. So perhaps this Could be a good time to bring up the silver lining. Not for you, Class of ’00. You are a write-off, so I’ll let you slink off to your pathetic $200,000-a-year jobs, where your cheques will be signed by former classmates who dropped out two years ago. Instead, I want to give hope to any underclassmen here today. I say to you, and I can’t stress this enough: leave. Pack your things and your ideas and don’t come back. Drop out. Start up. For I can tell you that a cap and gown will keep you down just as surely as these security guards dragging me off this stage are keeping me down..." (At this point The Oracle CEO was ushered off stage.) 耶鲁的毕业生们，我很抱歉---如果你们不喜欢这样的开场白。我想请你们为我做一件事。请你---好好看一看周围，看一看站在你左边的同学，看一看站在你右边的同学。 请你设想这样的情况：从现在起5年之后，10年之后，或30年之后，今天站在你左边的这个人会是一个失败者；右边的这个人，同样，也是个失败者。而你，站在中间的家伙，你以为会怎样？一样是失败者。失败的经历。失败的优等生。 说实话，今天我站在这里，并没有看到一千个毕业生的灿烂未来。我没有看到一千个行业的一千名卓越领导者，我只看到了一千个失败者。你们感到沮丧，这是可以理解的。为什么，我，埃里森，一个退学生，竟然在美国最具声望的学府里这样厚颜地散布异端？ 我来告诉你原因。因为，我，埃里森，这个行星上第二富有的人，是个退学生，而你不是。因为比尔盖茨，这个行星上最富有的人---就目前而言---是个退学生，而你不是。因为艾伦，这个行星上第三富有的人，也退了学，而你没有。再来一点证据吧，因为戴尔，这个行星上第九富有的人---他的排位还在不断上升，也是个退学生。而你，不是。 你们非常沮丧，这是可以理解的。 你们将来需要这些有用的工作习惯。你将来需要这种“治疗”`。你需要它们，因为你没辍学，所以你永远不会成为世界上最富有的人。哦，当然，你可以，也许，以你的方式进步到第10位，第11位，就像Steve。不过，我没有告诉你他在为谁工作，是吧？根据记载，他是研究生时辍的学，开化得稍晚了些。 现在，我猜想你们中间很多人，也许是绝大多数人，正在琢磨，"能做什么？我究竟有没有前途？"当然没有。太晚了，你们已经吸收了太多东西，以为自己懂得太多。你们再也不是19岁了。你们有了``内置``的帽子，哦，我指的可不是你们脑袋上的学位帽。 嗯......你们已经非常沮丧啦。这是可以理解的。所以，现在可能是讨论实质的时候啦---绝不是为了你们，2000年毕业生。你们已经被报销，不予考虑了。我想，你们就偷偷摸摸去干那年薪20万的可怜工作吧，在那里，工资单是由你两年前辍学的同班同学签字开出来的。事实上，我是寄希望于眼下还没有毕业的同学。我要对他们说，离开这里。收拾好你的东西，带着你的点子，别再回来。退学吧，开始行动。 我要告诉你，一顶帽子一套学位服必然要让你沦落......就像这些保安马上要把我从这个讲台上撵走一样必然......（此时，拉里埃里森被带离了讲台） 拉里埃里森为甲骨文软件公司创始人，目前身价260亿美元。
未成年进行的右脑训练，初等教育的数学优势，追求完美的性格，中国传统哲学思想，心理学知识 看来都是决定特质的因素。。。。就好像几年前突然间悟到的，由于每个人的经验，背景，对同一事物的看法永远不可能完全一致。这个东西，应该是轨迹，而不是天份。 召唤Neo~~~~
今天我和老婆说看到的这个帖子，特别是Oracle老大的演讲，我老婆居然说世界上辍学的人多了，就他们几个发了，难道能说明只有辍学才能发达吗？她还挺能think out of box的 不过想想也是，这就是人的一种特定思维模式吧，从特例推导出“真理”，就像优化里面的over fitting一样，哈哈～～
天人合一是一条必然之路，也有其他的啊，大家要集思广议。 阅读、教育、经验不是护城河，七项伟大特质也不是护城河。帅哥说，我一看我乍觉得我啥都有呢。我不搞笑，他说得很对。这七种特质，任何人都多多少少有一点，你能说你绝对没有么？！这是一个陷阱，跳出这个陷阱，以及其他的，我也不想废话了。
问个问题，某条特质：不断反省错误；某条特质：大起大落不为所动 这两条矛盾否？另外最后一条，摊薄或等价鞅策略本身就有很大问题 这七条特质为什么是“护城河”？仅从文章看起来似乎只是作者主观论点 最后，对“学习和阅读”的描述持保留态度