美联储警告：杠杆化ETF可能引发1987年式崩盘 2013-08-13 04:48 http://finance.qq.com/a/20130813/001071.htm [导读]美联储周一公布一份43页的研究报告，杠杆化交易所交易基金（LETF）所具有的再平衡正回馈机制非常类似导致了1987年10月19日股市崩盘的投资组合保险策略。 北京时间8月13日凌晨消息，美联储周一公布一份43页的研究报告，杠杆化交易所交易基金（LETF）所具有的再平衡正回馈机制非常类似导致了1987年10月19日股市崩盘的投资组合保险策略。 报告指出，杠杆化交易所交易基金对广泛的股市指数的冲击在高波动期中的表现尤其明显，这种情况在2008年到2009年，以及2011年的下半年中都有所体现。杠杆化交易所交易基金对大幅度的股市动荡所做出的再平衡响应可能放大股市的走势，并迫使这些基金对新的走势再次响应，也就是触发一种“级联”反应。 报告也指出，在很短时间范围内执行订单，也就是类似股市收盘之前半小时的交易情况可能引发不相称的价格变动，特别是在金融股的情况中。联储据此警告说，市场接近收盘时候的价格下跌可能因为这种下跌的速度被加快而打击投资者信心，使得大投资者在隔夜交易中抽出资金。 下图显示，交易所交易基金的再平衡过程在有压力的情况下对价格的影响是最大的： 转播到腾讯微博 交易所交易基金的再平衡资金流动也有戏剧性增长： 转播到腾讯微博 但是最令人担忧的是，杠杆化交易所交易金的再平衡资金流在股市收市前的最后一个小时中，在总交易量中的占比也飙升，特别是在小市值公司的个股交易中： 转播到腾讯微博 报告指出，股市收市前最后一个小时中的价格大幅波动频率在2007年，也就是首个金融杠杆化交易所交易基金推出之前几乎是零。与对价格的影响力状况一致，大幅度价格波动的频率在价格波动最高时也有快速提高，在2008年到2009年的金融危机期间达到了0.8%，在2011年的下半年时候是0.6%。 这些结果，加上对隐含价格的影响力预期，显示杠杆化交易所交易基金的再平衡过程是2008年到2009年金融危机期间，以及2011年下半年期间股市波动的一个重要原因。 （孔军）
ETF基金：加剧市场波动的“新型大规模杀伤性武器” .本文来自 纽约时报 ANDREW ROSS SORKIN 您有留意本周一的美国股市吗？在最后18分钟交易时间里，在没有任何消息刺激的情况下，标普指数跳涨了10个点。或许有人把股票市场的波动归因于诸如欧债危机和对经济衰退的担忧等基本面因素，但这些毕竟只是猜测。 笔者一直在思考，为什么经常在收市之前会出现大笔的买进或抛售，而且很少有人用这一点解释每天指数3%-4%的波动。不管怎样，股市的剧烈波动会挫伤投资者的信心，让他们宁可退场观望。 著名对冲基金Seabreeze Partners Management的创始人Douglas A. Kass在访谈时表示，他认为市场的剧烈波动很大程度上是杠杆化的ETF基金造成的。 Kass将此称为“新型大规模杀伤性武器”。 ETF基金允许投资者购买一篮子的股票、商品期货或指数，既可以用来作长期投资，也可以作日内交易，还可以加杠杆，因此在美国非常受投资者欢迎，目前规模已达1万亿美元左右。 每个交易日快结束的时候，ETF基金需要根据当天投资者申购和赎回的情况，调整每一只股票的持仓量，从而导致大笔的股票买入或卖出，若该ETF基金带有杠杆，则情况更严重。目前，很多带杠杆的ETF基金会利用期权、互换或股指期货来平衡自身的持仓。 Kauffman基金会的Harold Bradley 和Robert E. Litan认为，是ETF基金的衍生品而非所谓的“高频交易”破坏了金融市场的稳定性，决策者、媒体和投资者应对这种新型的杀伤性武器给予更多的关注。巴克莱银行的研究所认为，不管最初的波动起源于哪里，ETF基金均可以大幅加剧市场的波动。 East Tennessee State University的教授William J. Trainor Jr.则认为ETF基金每日的再平衡与市场的大幅波动无关，因为市场每天都可能有大幅度的波动，不总是发生在收市前的三十分钟。 笔者对数十个基金经理的发起的投票显示，他们中的大部分人认同Kass的观点，有一部分人认为，标的物为杠杆化ETF基金的高频交易，是造成金融市场不稳定的重要原因。 Kass认为，七十和八十年代主导市场的是共同基金，21世纪早期是对冲基金，而现在则是ETF基金。
衍生品交易正在改变市场波动规则 作者：信达证券 陈嘉禾来源：中国证券报·中证网 最近几年，内地资本市场的发展高歌猛进，股指期货、融资融券的发展速度超过了投资者的相像。从市场构成来看，内地资本市场开始和成熟市场靠拢了。 问题是，“成熟”市场一定成熟吗？ 固然，成熟市场在许多方面比内地这样的新兴资本市场要成熟，比如规则更加健全，信息披露更加完善，对违规交易的打击更加有效，等等。但是，成熟市场也存在其不理性的一面。这其中有些与其更多的投资手段有关，有些则来自于资本市场根深蒂固的投资哲学漏洞。 如果说成熟市场的资本市场就是经济的完全反应，我们就应该看到当经济没有出现太大变化的时候，资产的价格保持非常稳定的状态，直到经济出现变化的时候才开始调整。而在“市场反应经济”的理论下，这种调整必然又是一步到位的，之后再次回归平静。 但是，很显然，这种“市场反应经济”的理论听起来有道理，但事实是残酷的：成熟市场也存在太多的波动，完全无法为基本面所解释。 在维基百科上有一个词条，叫“闪崩”（Flash Crash），指的是在2010年5月6日美国市场出现的闪电式崩盘。当天在道琼斯指数已经较开盘下跌300余点的时候，市场突然在5分钟之内暴跌600多点（大约5%多）。之后市场回过神来，600多点的跌幅在下面的20分钟之内被悉数收复。以至于一个下跌开始前出门吃了个汉堡的投资经理，在回到办公室以后，以为什么都没有发生过：因为市场的点位还是一样！ 看看这个例子，难道有任何基本面的因素可以解释“成熟市场”的这次闪崩吗？ 乔治.索罗斯曾经描述过为什么在实际中，我们看到的价格一定是沿着某种趋势行进，而不是如“市场反应经济”理论所应该推导出的沿着“平静-快速改变以反应经济-平静”的轨迹运动。 由于人类看待事物的主观思维并不是一开始就确定的，而是需要不断寻求外部肯定和确认的，这样在某种外部因素导致市场开始朝着某一个方向运动的时候，投资者会发现价格也朝着这个方向运动，这种与最初运动同向的价格的运动，不会独立于投资者的判断之外，而会影响投资者对最初运动方向的信心，从而使得投资者更深入的加入到这个价格运动的方向里。价格的运动与投资者的判断互相加强，形成了一个完美的自我反馈与自我增强。 由于这种反馈与增强的形成需要渐进的过程，因而我们就会观察到价格的运动是沿着某一个趋势渐进完成的，而不是跳跃式完成的。从这个意义上来说，由于这种渐进过程的存在，“均衡”的市场状态其实根本就不可能存在。在新兴市场如此，在成熟市场也如此。唯一的区别在于，成熟市场的投资者在相对的层面上更加理性一些，因此其比较少受反馈和增强效应的影响：但这不表明它们不受影响。 另一方面，更多的衍生品导致成熟市场更容易受到非理念层面的影响，这种影响更容易导致它们的下跌速度远高于没有这些衍生品的新兴市场。 衍生品在大多数时候为投资者提供了更高的杠杆，如股指期货、融资融券皆有此功效。而由于人类社会资本累积和通胀远多于资本消耗和通缩，因此那些不进行套利的投资者，更多会选择正向、而不是反向增加他们的投资杠杆。 这种正向的杠杆在上涨的时候并没有太多的问题，加杠杆、赚了钱的投资者没有必要清仓，没有加杠杆、也没有赚钱的投资者也可以选择等待。但是在市场开始下跌的时候，问题就出现了。 没有加杠杆的投资者当然可以继续等，但加了杠杆的投资者，他们的损失会超过市场，而由于损失超过市场，他们的杠杆会越来越大。他们会进入一个可怕的、非心理层面的、实际的恶性循环。 无奈之下，他们只能选择实际化他们的亏损：即使他们并不想卖出这种资产。当一大群投资者这样做的时候，你就会看到市场断崖式的下跌。事实上，这种断崖式的下跌在成熟市场出现的频率高于新兴市场，而在内地市场的股指期货和融资融券开始普及以后，这种下跌出现的概率似乎也增加了。 自我增强、正向反馈，与衍生品带来的更大的波动性，主导了成熟市场大量的波动，而简单的从众心理主导了新兴市场更多的波动。因此，在一个市场从新兴走向成熟的时候，我们很难会看到波动率大幅下降，但是波动背后的原因则在悄悄改变。顺便说一句，简单的从众心理其实就是一种初级版本的自我增强与正向反馈，它们之间并没有本质上的区别，而如之前所说的，这种区别主要是程度上的。 不过，不要指望看到主流的市场观点用这两种因素去进行分析。因为，主流的市场观点更喜欢把同时出现的两个因素牵强的连接在一起，而不论它们之间到底有什么关系。所以，你仍然会看到“欧债危机加剧导致黄金上涨”这样的分析观点充斥市场，当然有时候也会看到“欧债危机加剧导致美元上涨、黄金价格因此下跌”这样的分析。